龍玥，華爾街見聞

一則關(guān)于MicroStrategy（MSTR）可能被MSCI指數(shù)剔除的提議，引發(fā)了加密貨幣支持者與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)之間的理念沖突?！皫湃Α贝髴?zhàn)“華爾街”的風(fēng)暴正在醞釀。

近期，指數(shù)編制巨頭MSCI發(fā)布了一份咨詢文件，提議將“數(shù)字資產(chǎn)財(cái)庫(kù)公司”從其全球可投資市場(chǎng)指數(shù)中剔除。根據(jù)MSCI的定義，這類公司指數(shù)字資產(chǎn)持有量超過(guò)總資產(chǎn)50%的企業(yè)，或那些自稱為數(shù)字資產(chǎn)財(cái)庫(kù)、主要以增持比特幣為目的融資的公司。

MSCI在文件中明確質(zhì)疑這些公司是否“表現(xiàn)出類似投資基金的特征”，而投資基金通常被排除在股票基準(zhǔn)指數(shù)之外。這也是這場(chǎng)爭(zhēng)論的核心：這些“數(shù)字資產(chǎn)財(cái)庫(kù)公司”究竟是創(chuàng)新的運(yùn)營(yíng)實(shí)體，還是披著公司外衣的投資基金？

此舉立即引發(fā)了市場(chǎng)的連鎖反應(yīng)。華爾街大行摩根大通發(fā)布分析報(bào)告警告稱，若MicroStrategy被剔除，將對(duì)其估值構(gòu)成“巨大壓力”。該行分析師表示，在MicroStrategy當(dāng)時(shí)約590億美元的市值中，約有90億美元由追蹤各大指數(shù)的被動(dòng)投資工具持有。

該行估算，僅MSCI的行動(dòng)就可能觸發(fā)約28億美元的被動(dòng)基金強(qiáng)制賣出；如果羅素等其他指數(shù)提供商跟進(jìn)，總拋售額可能高達(dá)88億美元。

另一家擁有107年歷史的投資銀行TD Cowen也表示，預(yù)計(jì)MSCI最終會(huì)將其指數(shù)中的所有此類“數(shù)字資產(chǎn)財(cái)庫(kù)公司”剔除。

“幣圈”強(qiáng)烈抵制，甚至呼吁做空摩根大通

MSCI的提議和摩根大通的分析在社交媒體和加密貨幣社區(qū)引發(fā)強(qiáng)烈反彈。部分加密貨幣支持者公開呼吁抵制摩根大通，并做空其股票。他們指責(zé)該銀行可能“搶先交易”（front?running），即先布局好倉(cāng)位，再發(fā)布利空?qǐng)?bào)告來(lái)砸盤獲利。

加密貨幣社區(qū)認(rèn)為，“數(shù)字資產(chǎn)財(cái)庫(kù)公司”為受限制的機(jī)構(gòu)投資者提供了通過(guò)股票敞口間接追蹤比特幣的途徑，而指數(shù)剔除可能削弱這一渠道。MicroStrategy執(zhí)行主席Michael Saylor回應(yīng)稱，公司并非基金、信托或控股公司，而是一家擁有5億美元軟件業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)企業(yè)，使用比特幣作為“生產(chǎn)性資本”。

與此同時(shí)，MicroStrategy的創(chuàng)始人則堅(jiān)決捍衛(wèi)其商業(yè)模式。這場(chǎng)風(fēng)波不僅是關(guān)于一家公司的命運(yùn)，更可能加速機(jī)構(gòu)投資者獲取比特幣敞口的渠道輪動(dòng)，從代理股票轉(zhuǎn)向監(jiān)管更為明確的現(xiàn)貨ETF。

指數(shù)巨頭的“內(nèi)務(wù)整理”

從表面上看，MSCI的提議像是一次常規(guī)的“指數(shù)內(nèi)務(wù)整理”。在其10月份發(fā)布的咨詢文件中，MSCI明確提出了一個(gè)根本性問題：這些大量持有數(shù)字資產(chǎn)的公司，是否“表現(xiàn)出與投資基金相似的特征”？

這一問題的背景是，主流股票指數(shù)通常會(huì)將交易所交易基金（ETF）、封閉式基金和投資信托等投資工具排除在外，以確保指數(shù)成分股能代表實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的運(yùn)營(yíng)公司。MSCI此舉正是試圖厘清，當(dāng)一家軟件公司的資產(chǎn)負(fù)債表被比特幣主導(dǎo)時(shí)，它是否已經(jīng)跨越了運(yùn)營(yíng)公司和投資工具之間的界限。

根據(jù)MSCI的時(shí)間表，相關(guān)規(guī)則的最終決定將于2026年1月15日宣布，并計(jì)劃在2026年2月的指數(shù)審議中付諸實(shí)施。這一看似技術(shù)性的調(diào)整，卻可能對(duì)一個(gè)新興的股票類別產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

一場(chǎng)關(guān)于“定義”的理念之爭(zhēng)

此次事件的核心，是一場(chǎng)深刻的理念沖突，即如何定義這些新型公司。彭博專欄作家Matt Levine對(duì)此進(jìn)行了深入剖析，總結(jié)了市場(chǎng)中的兩種對(duì)立觀點(diǎn)。

支持將其視為普通股票的觀點(diǎn)認(rèn)為：

它們?cè)诜缮暇褪枪善薄?/p>

它們大多擁有除持有加密貨幣外的其他業(yè)務(wù)（如MicroStrategy價(jià)值5億美元的軟件業(yè)務(wù)），因此應(yīng)被視為特殊行業(yè)的運(yùn)營(yíng)公司。

對(duì)于那些因合規(guī)限制而無(wú)法直接投資加密貨幣的機(jī)構(gòu)而言，這些股票提供了一種合法的替代敞口。

而反對(duì)的觀點(diǎn)則更加尖銳：

它們本質(zhì)上是投資基金，而投資基金歷來(lái)被排除在標(biāo)普500等主流股指之外。

所謂的“運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)”只是點(diǎn)綴，其股價(jià)主要反映的是其持有的加密資產(chǎn)價(jià)值。

允許股票基金通過(guò)這種方式“混入”加密資產(chǎn)，違背了投資者購(gòu)買純粹股票敞口的初衷。

MicroStrategy的聯(lián)合創(chuàng)始人Michael Saylor則堅(jiān)決反對(duì)“基金”的標(biāo)簽。

他強(qiáng)調(diào)，公司并非一個(gè)基金、信托或控股公司，而是一家利用獨(dú)特財(cái)庫(kù)策略將比特幣作為生產(chǎn)性資本的上市公司，指數(shù)分類如何變化不會(huì)影響公司的運(yùn)營(yíng)方式。他將公司重新定位為一家“比特幣支持的結(jié)構(gòu)性金融公司”，以凸顯其運(yùn)營(yíng)屬性。

市場(chǎng)影響：從代理股票到現(xiàn)貨ETF的輪動(dòng)

無(wú)論最終定義如何，MSCI的舉動(dòng)都可能加速一個(gè)已在發(fā)生的市場(chǎng)趨勢(shì)：機(jī)構(gòu)資本從“數(shù)字資產(chǎn)財(cái)庫(kù)”（DATs）股票向現(xiàn)貨比特幣ETF輪動(dòng)。

根據(jù)DLA Piper的報(bào)告，截至2025年9月，已有超過(guò)200家美國(guó)上市公司采納了數(shù)字資產(chǎn)財(cái)庫(kù)策略，持有約1150億美元的加密貨幣。這些公司為傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)提供了一個(gè)便捷的“變通”方案。但這種便利性伴隨著結(jié)構(gòu)性弱點(diǎn)，例如當(dāng)股價(jià)跌破其持有的加密資產(chǎn)凈值時(shí)，公司將面臨出售資產(chǎn)以回購(gòu)股票的壓力。

與此同時(shí)，現(xiàn)貨比特幣ETF在推出不到一年的時(shí)間里，資產(chǎn)管理規(guī)模已突破1000億美元。這些ETF提供了更純粹、杠桿風(fēng)險(xiǎn)更低的比特幣敞口，避免了財(cái)庫(kù)股票復(fù)雜的資產(chǎn)負(fù)債表問題。

因此，MSCI的提議對(duì)這些代理股票而言是“明確的流動(dòng)性負(fù)面事件”。指數(shù)基金一旦賣出MSTR，不會(huì)轉(zhuǎn)而買入比特幣ETF，而是會(huì)買入填補(bǔ)指數(shù)空位的其他股票。雖然這不直接導(dǎo)致比特幣被拋售，但二級(jí)效應(yīng)不容忽視：面臨股價(jià)和融資壓力的財(cái)庫(kù)公司，未來(lái)購(gòu)買比特幣的能力可能會(huì)減弱，甚至可能被迫出售部分持倉(cāng)。

據(jù)CryptoSlate整理的表格顯示，除MicroStrategy外，Riot Platforms、Marathon Digital等加密礦企也被列入MSCI的初步觀察名單，構(gòu)成了潛在的“長(zhǎng)尾”流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。最終，這場(chǎng)風(fēng)波將迫使市場(chǎng)做出選擇：比特幣敞口究竟應(yīng)該存在于股票基準(zhǔn)指數(shù)中，還是應(yīng)該歸于專門的加密投資產(chǎn)品。