作者：insights4vc 翻譯：善歐巴，喜來順財經
Coinbase 完成了迄今為止加密貨幣領域最大的一筆交易，旨在確立其在快速增長的加密期權市場中的領導地位。該收購與 Coinbase 2025 年第一季度財報同時公布，使 Coinbase 通過 Deribit 獲得了比特幣期權市場超過 87%、以太坊期權市場 94% 的主導份額。
Coinbase 第一季度的財務數據顯示，其營收為 20.34 億美元（環比下降 10%，同比增長 24%），根據通用會計準則（GAAP）計算的凈利潤為 6600 萬美元（由于加密資產組合的損失，同比下降約 94%），但調整后凈利潤達 5.27 億美元，調整后 EBITDA 為 9.3 億美元，顯示出強勁的盈利能力。
隨著加密市場波動性回歸、交易量上升，此次收購將 Deribit 年交易量達 1.2 萬億美元的衍生品業務和其非美國用戶基礎納入 Coinbase 生態。該交易包括 7 億美元現金加 1100 萬股 COIN 股票，預計將在 2025 年完成，并在 2026 年初實現整合，目標是最終提供統一的現貨、期貨和期權交易平臺。
我們將分析此次交易的結構、Deribit 的戰略契合度、財務影響（包括潛在收入增長的蒙特卡洛模擬），以及在市場改善背景下持續升溫的加密并購浪潮。總而言之： Coinbase 正在加碼衍生品市場，目標是抓住激增的機構需求，同時應對多個司法管轄區的監管審批挑戰。
Coinbase 的第一季度業績為本次 Deribit 收購提供了重要背景信息。總營收為 20.34 億美元，同比上漲 24%，但較分析師預期低 3.6%。環比來看，營收較 2024 年第四季度下降約 10%，主要由于上一季度美國大選后的交易熱潮降溫。
交易營收（即手續費收入）為 13 億美元，同比增長 18%；訂閱與服務收入（包括利息收入、托管費等）則同比增長 36%，達到 6.98 億美元。凈利潤（GAAP）為 6600 萬美元（每股 0.24 美元），遠低于去年同期的 11.8 億美元（每股 4.40 美元），這一下滑主要由于 Coinbase 的加密資產投資組合出現 5.97 億美元的未實現損失，從而掩蓋了整體良好的運營表現。
在剔除這項損失后，調整后凈利潤為 5.27 億美元，調整后 EBITDA 為 9.3 億美元，非 GAAP 利潤率高達約 46%，顯示出極強的核心盈利能力。盡管總運營開支同比增長約 51%，達到 13 億美元，反映出市場推廣和管理費用上漲，但營收增速依舊更高，確保了正向的運營杠桿。
更重要的是，交易活躍度正在回暖。第一季度現貨交易量為 3930 億美元，同比增長 26%，超過全球現貨市場（約增長 13%）。機構交易量為 3150 億美元（環比下降 9%），零售交易量為 780 億美元（環比下降 17%），表明在 2–3 月期間加密價格和波動性回落的背景下，機構更具韌性。
值得注意的是，Coinbase 的衍生品交易量創下新高：第一季度衍生品交易量為 8036 億美元，已遠超其現貨交易量，反映出 Coinbase 新興的期貨業務正在快速發展。這些背景解釋了 Coinbase 收購 Deribit 的動機：衍生品交易正成為主要增長板塊，Coinbase 希望搶占先機。
財報電話會議上，CEO Brian Armstrong 和 CFO Alesia Haas 表示，衍生品是 Coinbase 增長的關鍵方向，公司使命是為零售和機構客戶提供“加密領域的所有投資產品”。他們指出，這筆交易若能在美國獲得監管放行，將為營收帶來“重大上行空間”。
Coinbase 強調，Deribit 的關鍵指標（300 多億美元未平倉頭寸、年交易量超過 1 萬億美元）展示了巨大潛力。盡管 Q1 零售交易費率有所下滑，公司亟需拓展收入來源，此次收購被視為搶占增長的進攻之舉，同時也是對美國監管收緊的防御部署——通過擴大非美國市場來規避風險。
簡而言之，Coinbase 在 Q1 實現盈利且資金充足，如今正借此實力進軍互補領域以獲得更大增長空間。
Coinbase 將以 29 億美元收購 Deribit，其中包括 7 億美元現金和 1100 萬股 Coinbase A 類普通股。按公告前（2025 年 5 月 7 日）股價計算，這部分股票約值 22 億美元。該固定股數方案意味著 Deribit 賣方將分享 Coinbase 股票上漲的潛在收益。
這 1100 萬股約占 Coinbase 流通股的 4.5%，對現有股東造成約 4–5% 的稀釋，屬于一個可控范圍，且交易具有轉型意義。交易對 Deribit 2024 年預計收入的估值倍數為 7.25 倍企業價值/營收倍數，雖估值偏高，但考慮到其市場主導地位和增長前景，具備合理性。
交易預計將在 2025 年底完成，整合工作預計 2026 年初完成，反映 Coinbase 預期監管審批需約 12 個月，整合技術約需幾個月。
關鍵審批機構包括歐盟（Deribit 荷蘭實體 Sentillia B.V. 可能需通過 MiCA 監管框架）和迪拜的 VARA（因 Deribit 近期將總部遷至迪拜）。由于 Deribit 不服務美國用戶，美國監管機構（SEC/CFTC）理論上權限有限，但因 Coinbase 是美國實體，此次收購可能引發 CFIUS（美國外國投資委員會）審查。不過由于 Deribit 并非關鍵基礎設施，且不涉及中國資本，CFIUS 風險較低。
合約文件中未披露違約金條款，但鑒于交割時間較長，我們推測若 Coinbase 因監管拒絕而未能完成交易，可能面臨中高八位數（數千萬美元）的反向終止賠償金。而 Deribit 若違約，賠償金或較小，以抑制尋求其他更高報價的沖動。
交易時間表顯示，目標是 2025 年底完成交割，2026 年初完成整合，體現 Coinbase 對監管審批速度和技術整合進程的預期。
此次以29億美元的收購交易，遠超以往任何加密衍生品市場的并購案例。以往的參考案例包括：FTX US 在2021年以約5000萬美元的估值收購了受監管的美國期權交易所 LedgerX（后在FTX破產清算中，于2023年被MIAX以同樣價格接手，確認了估值區間）；Coinbase 自身曾在2022年1月收購了初創期貨交易所 FairX（后改名為 Coinbase Derivatives），交易金額低于1億美元，主要看重其CFTC期貨牌照，而非交易量。最接近此次交易的案例可能是 Kraken 于2025年3月以15億美元收購交易平臺 NinjaTrader，盡管該平臺提供期貨經紀和零售交易技術，但在衍生品市場的占有率仍不及 Deribit。另一個參考案例是 Ripple 在2025年4月以12.5億美元收購具有多資產經紀能力的 Hidden Road，顯示加密市場再度迎來超過10億美元的并購熱潮。Coinbase 對 Deribit 的29億美元出價，是此前最大加密交易所收購案的10倍以上（Circle 2018年收購 Poloniex 的交易額為4億美元），甚至超越了傳統金融中的某些并購交易，如CME在2018年以55億美元收購NEX Group（該交易為法幣市場）。
這一交易代表了加密交易平臺目前最高的市場估值，凸顯了Coinbase 對衍生品未來發展的堅定信心。
從相對估值角度看，Binance 是全球最大的加密期貨交易平臺，盡管其衍生品業務未單獨拆分，但分析師估計其估值可達300至400億美元，因其衍生品貢獻了絕大部分收入。相比之下，Deribit 雖在期貨交易量上不及 Binance，但在期權市場的壟斷地位使其成為期權領域的專家角色，因此 Coinase 以近30億美元的價格收購 Deribit 可視為合理。CME Group 進入加密市場主要依賴有機增長（如2017年推出比特幣期貨），但它也曾在2019年收購加密指數公司 CF Benchmarks，并考慮其他并購機會。
毫無疑問，Coinbase 此舉將重新校準整個加密交易平臺的估值標準：以 Deribit 約7倍營收倍數、15–20倍的遠期市盈率估值，設定了新的標桿。此舉顯示，在2022–2023年市場低谷過后，只要平臺具備強監管合規能力，就仍能獲得高額戰略溢價。
投資者對本次交易持積極態度。交易宣布當天，Coinbase 股價上漲5.7%（在當日大盤持平的背景下），市值一日內增加約30億美元，幾乎一舉“抵消”了本次收購成本。這反映了市場對 Deribit 能增強 Coinbase 盈利能力的信心。Coinbase 在新聞稿中明確表示，該筆收購預計將在完成后12個月內提高調整后EBITDA，即便考慮整合成本，也是凈正收益。Deribit 本身為高利潤業務（其期權交易費用利潤率高達80%以上，運營成本極低），且成本結構與 Coinbase 幾乎無重疊。管理層還在財報電話會議中指出，本交易在反壟斷審查方面幾乎不存在障礙，因為加密市場依舊高度分散，合并 Coinbase 與 Deribit 不會在任何司法管轄區形成壟斷。
隨著交易條款明確且市場反應正面，接下來的焦點轉向 Deribit 本身：其歷史、股權結構演變，以及它為何如此具有戰略價值。
Deribit 成立于2016年，由荷蘭企業家 John Jansen（現任CEO）與 Marius Jansen 創立，初期總部設在荷蘭。名稱 “Deribit” 來自其主營方向：比特幣衍生品（DERIvatives on BITcoin）。隨著歐盟加密監管加強，尤其是2020年實施的第五版反洗錢指令（5AMLD），Deribit 于2020年2月遷至巴拿馬，規避監管壓力。數年間，其由巴拿馬實體 DRB Panama Inc. 運營，主要面向除美國以外的全球用戶（美國用戶被屏蔽）。近年來，隨著加密產業尋找更友好的監管環境，Deribit 于2023年將總部遷至迪拜，并成為首批獲得迪拜虛擬資產監管局（VARA）初步許可的加密企業之一。這使其在受尊重的司法轄區中獲得合法身份，也有助于未來 Coinbase 的整合工作（VARA 很可能批準此項控制權變更）。
Deribit 在多個地區持有注冊資格：在巴拿馬屬寬松監管模式，在歐洲則通過其荷蘭實體 Sentillia B.V. 運營，后者可能會納入即將實施的 MiCA（加密資產市場監管）體系。Coinbase 的8-K文件中提到將收購 Sentillia B.V.，意味著 Coinbase 實際上是收購 Deribit 的歐洲控股公司。Deribit 并無CFTC（美國商品期貨委員會）執照，故不向美國客戶提供服務，也未上市任何被認定為證券的產品。其商業模式是自我監管，面向加密友好國家的專業交易者。完成收購后，Coinbase 可能會利用 Deribit 在迪拜的立足點拓展亞太和中東市場，同時探索基于 MiCA 在2025年將 Deribit 服務歐盟通行化的可能（MiCA允許在某些條件下開展加密衍生品業務）。
Deribit 的股東結構涵蓋了加密行業中一些最有影響力（甚至有爭議）的投資者。創立初期，Jansen 創始團隊持有大部分股份，平臺自籌發展。著名但現已破產的對沖基金 Three Arrows Capital（3AC）為早期投資者之一。自2020年2月起，3AC 通過與 QCP Capital 共同設立的新加坡 SPV（3AC QCP Deribit SPV）間接持有 Deribit 約16%的股份。QCP 是一家亞洲地區加密交易公司，亦為 Deribit 早期合作伙伴，其聯合創始人 Darius Sit 曾在該SPV董事會任職。
到2022年中，隨著3AC破產，其 Deribit 股權成為破產資產。在2022年初，3AC所持股份被估值高達5億美元，但隨著市場崩潰與3AC破產，該估值一度暴跌；2022年7月，內部估算其股權僅值2500萬美元（處于被迫出售情境）。2022年9月30日，為穩固財務狀況，Deribit 向現有投資者進行了一輪下輪融資，以4億美元估值出售了4000萬美元的股權，投資方包括 QCP 與 Polybius Capital 等。這輪融資稀釋了早期股東持股，包括3AC的SPV。
截至2022年底，Deribit 的股權結構大致如下：
創始團隊與員工：約50%
3AC破產資產：約10–15%（已被稀釋）
QCP Capital：約10%（含直接與SPV持股）
Polybius Capital 及B輪投資者：約15%
其他小型投資者（家族辦公室、天使等）：約10–15%
Deribit 至今共融資約1.4億美元，來自7家投資方。相比其平臺體量，該融資規模較小，反映其強勁的自我造血能力（運營期間基本無需外部大規模融資）。
本次交易中，Coinbase 將收購 Deribit 100%股權，包括3AC破產資產所持股份。據悉3AC的清算方已同意本次交易，因 Deribit 是其最重要的剩余資產之一，出售也為債權人變現。此次交易也消除了該股權存在的懸而未決問題。創始團隊也預計將獲得部分現金加Coinbase股票作為回報。Coinbase 預計 Deribit 的CEO John Jansen 及核心技術團隊將在整合期內繼續任職，并可能通過股權激勵或“對賭條款”等方式留任，為后續整合與業務發展打下基礎。
Deribit 無疑是全球領先的加密貨幣期權交易所，也是永續掉期/期貨的主要參與者。它占據比特幣和以太幣期權約 85-90% 的未平倉合約和交易量。截至 2025 年 5 月，Deribit 的份額估計接近87% 的 BTC 期權 OI 和 94% 的 ETH 期權——幾乎所有有意義的加密貨幣期權交易都在 Deribit 平臺上進行。相比之下，競爭場所（CME 的受監管期權、OKX 的新興期權產品等）則屬于小眾市場。Deribit在 2024 年的交易量總計1.2 萬億美元（較 2023 年增長 95%），未平倉合約通常超過 100 億美元。到 2025 年第一季度，在比特幣上漲至 10 萬美元的背景下，未平倉合約達到約 300 億美元。其盈利模式是期權和期貨的交易費：期貨的做市商/吃單費通常為 0.03%–0.05% ，每份期權合約另收取少量費用。憑借高杠桿率和持續波動性，Deribit 一直盈利頗豐——預計2024 年凈利潤約為 1.5 億至 2 億美元，營收約為 2.5 億美元（凈利潤率 60% 以上）。它還率先推出了波動率指數 (DVOL) ，并成為全球加密期權定價的實際參考。Deribit 的客戶主要為機構/專業人士：做市商（之前的做市商包括 Genesis、GSR 和 Alameda）、加密對沖基金、對沖產出的礦工以及成熟的散戶。其BTC 和 ETH 期權可進行類似于傳統市場股指期權的對沖和投機。收購 Deribit 后，Coinbase 的未平倉合約數量躍居加密衍生品第一名——正如 Coinbase 所指出的，合并后的公司在未平倉合約數量方面甚至將超越幣安。這是一項戰略性黃金：Coinbase 獲得了一個在嚴肅交易者中根深蒂固的非美國平臺。Deribit 的技術棧（專為期權打造的超快速匹配引擎）和保證金風險引擎也是關鍵資產。總而言之，Deribit 將87% 的市場份額、忠實的用戶群以及年交易量約 1 萬億美元的巨頭納入 Coinbase 旗下，從而顯著改變競爭格局。
這筆交易顯然押注衍生品將成為Coinbase 的下一個增長動力。歷史上，在成熟資產類別中，衍生品（期貨、期權、掉期）的交易量一直遠超現貨交易量——在加密貨幣領域，全球衍生品交易量約為現貨交易量的 4-5 倍，且仍在增長。然而，Coinbase 的收入約 90% 來自現貨交易，且由散戶驅動。Deribit 一夜之間改變了這一現狀，使 Coinbase 的業務組合向交易量更大、利潤率更高的機構資金流傾斜。
Coinbase 現在可以為其1.1 億經過驗證的用戶提供加密期權和更多期貨產品（最初在美國以外）。即使 Coinbase 的用戶只是適度滲透到衍生品市場，也能產生可觀的收入。例如，如果有 1200 萬 Coinbase 用戶（大致為活躍的現貨交易者）可以訪問 Deribit 的產品，而其中只有 3% 交易衍生品，平均每位用戶每月收入為 12 美元，那么每月增量收入約為 430 萬美元（360,000 名用戶 × 12 美元）——每年超過 5000 萬美元。我們使用蒙特卡洛模擬（10,000 次運行）對此進行了建模，以解釋用戶使用量和 ARPU 的波動。模擬顯示平均年收入增長約為 5200 萬美元，范圍很廣（90% 概率區間：約 1300 萬美元至約 1.02 億美元），具體取決于市場情況（分布情況見附錄）。在高波動性的牛市中，樂觀的預期是，不考慮機構資金流入，Coinbase 每年的收入可能會增加 1 億美元以上。在機構方面，Coinbase 可以向其Coinbase Prime客戶交叉銷售 Deribit 的期權，從而可能進一步提升交易量。管理層在電話會議上強調了這一附加機會，并指出他們計劃“在一個無縫平臺上提供期權交易、上市期貨、永續合約和現貨交易……所有這些都包含在內”。這套全面的產品組合可能會增加 Coinbase 在交易者中的份額。
Deribit 的收入主要來自機構和波動性驅動，這與 Coinbase 由零售驅動的周期性相輔相成。在零售活動較低的季度，由于交易者對沖或投機波動性，衍生品（尤其是期權）的活動往往更為活躍。由于對沖需求增加，期權交易量在市場壓力下往往會保持穩定。這種逆周期特性可以平滑 Coinbase 的財務業績。Deribit的調整后 EBITDA 利潤率（估計約為 65-70%）也可能增強 Coinbase 的整體利潤率。Coinbase 2025 年第一季度的調整后 EBITDA 利潤率約為 46%；如果采用 Deribit，預計該利潤率可能會超過 50%。即使現貨交易量減少，這種增值利潤率影響對于維持盈利能力也很有價值。
Deribit 讓 Coinbase 在非美國市場，尤其是在杠桿交易需求旺盛的亞洲和歐洲，擁有了更穩固的立足點。Coinbase 一直難以在亞洲市場獲得份額；然而，Deribit 在亞洲自營交易公司和高凈值個人中卻享有盛譽。在歐洲，隨著 MiCA 法規的推出，擁有 Deribit 受歐盟監管的實體 (Sentillia BV)可以讓 Coinbase 合法地在歐盟成員國之間發行衍生品——如果美國監管仍然嚴格，Coinbase 將能夠成為先行者。同時，Coinbase 可以保持 Deribit 的離岸地位，在友好監管機制（例如迪拜）下為拉丁美洲、非洲和中東等市場提供服務。這種“監管套利”策略意味著 Coinbase 可以根據客戶的司法管轄區將客戶引導到合適的平臺。Coinbase 的首席財務官明確指出了這一理由：Deribit 讓 Coinbase在“非美國市場，尤其是亞洲和歐洲”擁有了立足點，這些市場的增速正在超過美國。
Coinbase 缺乏加密貨幣期權產品；眾所周知，從零開始構建一個期權產品（并獲得流動性）非常困難——流動性催生流動性，而 Deribit 已經擁有了它。通過收購 Deribit，Coinbase 縮短了多年的構建過程。此外，Coinbase 可以將 Deribit 的產品集成到其 UI/UX 中——想象一下Coinbase Pro/Advanced 界面可以直接訪問 BTC 和 ETH 期權（最初可能僅面向非美國用戶）。他們還可以利用 Coinbase 的代幣列表，上架 Deribit 可能尚未支持的山寨幣期權。相反，Deribit 的平臺可以上架受 Coinbase 產品啟發的產品（例如，Coinbase 的打包質押 ETH 期權或其他新工具）。這種結合還可以實現現貨和衍生品之間的投資組合保證金——這對交易者來說是夢寐以求的（使用 Coinbase 錢包中的加密貨幣作為抵押品來交易 Deribit 期權等）。這可能會吸引經驗豐富的交易者將資產持有在 Coinbase 上，以提高效率。
Coinbase 的品牌和合規基礎設施或許能幫助 Deribit 最終獲得監管批準（例如，CFTC 牌照）。Coinbase 可以利用其現有的 CFTC 監管實體（Coinbase Derivatives，前身為 FairX），在未來注冊 Deribit 的部分合約以供美國交易。在歐盟，Coinbase 與監管機構打交道的經驗可以確保 Deribit 符合 MiCA 的要求。此外，Coinbase 的托管和清算解決方案或許能夠整合——例如，Coinbase Custody 可以成為 Deribit 抵押品的托管人，為機構客戶提供受監管的保證金托管選擇，這可能成為一項競爭優勢。
雖然戰略邏輯合理，但執行需要應對復雜的監管環境。對于美國整合，Coinbase 不能向美國客戶提供 Deribit 的加密期權或永續掉期合約，除非它獲得適當的許可。這意味著要爭取獲得CFTC 指定合約市場 (DCM)地位以列出加密期貨/期權，以及獲得衍生品清算組織 (DCO)地位以清算它們。Coinbase 現有的許可證（通過收購 FairX）涵蓋大宗商品期貨（他們目前列出納米比特幣和 ETH 期貨），但期貨期權可能需要額外的 CFTC 批準或規則備案。首席財務官表示，Deribit 的產品不會立即在美國上市——他們預計將與監管機構合作，并爭取在 2026 年初完成整合。這意味著 Coinbase 將在 2025 年與 CFTC 聯絡，以擴展其交易所許可證以包括期權，或者以某種方式注冊 Deribit 的平臺。現行美國法律也限制零售杠桿——Coinbase 最初可能只向合格合約參與者（機構/高凈值個人）提供這些產品，直到獲得更廣泛的零售許可。
在歐洲，將于 2024-25 年生效的加密資產市場 (?MiCA ) 法規將為加密交易平臺建立泛歐盟許可框架。但是，它主要涵蓋現貨加密資產；如果將衍生品歸類為金融工具，則可能仍受 MiFID（現行證券法）的約束。獲得MiCA 許可的交易所可以提供護照服務，但對于衍生品，Coinbase 可能需要MiFID 許可或與歐盟現有的受監管市場合作。或者，Coinbase 可以依靠 Deribit 的迪拜 VARA 許可證為非歐盟、非美國客戶提供服務，并簡單地將歐盟隔離，直到情況明朗為止。英國是另一個考慮因素——英國脫歐后，可能需要自己的許可證（FCA 在之前禁止零售加密衍生品之后，暗示將某些加密衍生品納入監管）。Coinbase 將需要應對這些制度，但其全球合規團隊和 Deribit 的秘密運營經驗應該會有所幫助。關鍵在于 Coinbase 正在積極響應全球監管機構的方向：收購 Deribit 意味著，一旦司法管轄區確實向加密衍生品開放（就像 MiCA 可能做的那樣），Coinbase 就準備好滿足被壓抑的需求。
要評估 Deribit 對 Coinbase 財務狀況的重要性，請考慮以下幾種情況。2024 年，Deribit 的預計收入約為 2.5 億美元，凈收入約為 1.5 億美元（未公布，基于手續費和市場數據）。到 2025 年，如果加密貨幣市場保持強勁，Deribit 有望創造 3 億至 4 億美元的收入和約 2 億美元的利潤。這將顯著提升 Coinbase 2025 年的盈利。我們估計，在備考基礎上，一旦完全整合，?Deribit 的年度每股收益 (EPS) 可增加約 0.80 至 1.00 美元（假設交易后 Coinbase 持有 2.05 億股）。作為背景，分析師預計 Coinbase 2025 財年的每股收益（獨立）約為 3 至 4 美元；Deribit 可能會在此基礎上增加 20% 至 30%。這對 Coinbase 的底線來說是一種增值（特別是在調整后的基礎上，因為股票補償和一次性成本將被排除在外）。
我們對收入結果進行的蒙特卡洛模擬（10,000 次試驗）進一步洞察了其波動性。我們假設用戶使用率波動性（附加率平均值為 3%，σ ≈ 1-2%）和 ARPU 波動性（平均值為 12 美元/月，σ ≈ 5 美元），模擬了 Deribit 對 Coinbase 的年度收入貢獻。最終分布（見附錄）中位數約為 4,300 萬美元，平均每年新增收入約為 5,200 萬美元，這反映了交易繁榮的肥尾情景的偏差。Deribit每年增加收入 > 1 億美元（對應于波動性較高的加密貨幣牛市）的可能性約為 10%，反之，其增加收入 < 1,300 萬美元（采用率較低的熊市）的可能性約為 10%。從長遠來看，如果加密貨幣市場繼續成熟，這些衍生品收入可能會擴大到數億美元。對沖基金級情景分析顯示，如果 2025-26 年加密貨幣波動率（以及由此產生的期權交易）達到 2024 年末的高位，Deribit 的年化收入運行率可能達到 5 億美元，為 Coinbase 的營業利潤貢獻超過 3 億美元（假設利潤率約為 60%）。另一方面，如果波動率暴跌，Deribit 的收入可能會暫時下降——但即使在低波動時期，活躍的交易者也會使用期權作為收益策略，從而減輕下行風險。因此，風險/回報比對 Coinbase 有利：相對較小的稀釋，使其潛在的、對波動率敏感的收益得以多元化。
最后，指數納入流提供了資本市場的角度：Coinbase 被納入標準普爾 500 指數（2025 年 5 月 19 日生效）將引發大量被動資金流入。Coinbase 的市值約為 400 億美元，假設有約 5 萬億美元的資產追蹤標準普爾 500 指數，那么指數基金需要購買與 Coinbase 同等權重的股票（約占該指數的 0.1%）。這意味著指數追蹤機構需要購買約 50 億美元的 Coinbase 股票，按當前價格計算約為2500 萬至 3000 萬股——這是一個巨大的技術性買入壓力。這可能是 Coinbase 股價預期飆升 20% 的原因。對于 Coinbase 而言，更高的股價使得 Deribit 交易中的股票部分對賣方更有價值（并且對現有股東的稀釋性更小）。此外，被納入標準普爾 500 指數后股東基礎的擴大（更多只做多頭的機構股東）可以降低 Coinbase 股票的波動性——這有助于其消化這筆大型收購。2025財年每股收益影響：考慮到納入指數（這不會直接改變收益，但可能會降低資本成本）以及Deribit的加入，我們預計Coinbase 2025財年的GAAP每股收益可能較現狀提升約0.50美元至0.80美元，調整后每股收益（非GAAP）可能提升約1美元。這假設Deribit在2025年交易完成后的部分年度貢獻。到2026財年，在完全整合并產生一定收入協同效應的情況下，Deribit的每股收益貢獻可能超過1美元，這可能成為Coinbase從GAAP基準的微薄盈利轉為強勁盈利的關鍵因素（因為Coinbase將能夠整合一個盈利能力極強的實體）。
總而言之，從戰略和財務角度來看，Coinbase 收購 Deribit 的理由令人信服：這將使 Coinbase 的衍生品戰略加速數年，增加一項高利潤率的業務來平衡其投資組合，并使其能夠抓住新一波復雜的加密市場活動。然而，此次整合需要謹慎的監管引導和技術執行。
Coinbase 收購 Deribit 正值 2024–2025 年加密貨幣并購（M&A）浪潮復蘇之際，此前的 2022–2023 年，由于市場崩盤，交易活動曾陷入低迷。隨著加密市場回暖，加之政策前景轉向樂觀（據路透社報道，特朗普總統公開表示希望讓美國成為“全球加密中心”），各家公司正競相整合與擴張。
盡管 2024 年第一季度并購活動較少，但到了第二季度形勢開始轉變：Robinhood 于 2024 年 6 月宣布以 2 億美元收購 Bitstamp —— 這家是最早期的加密貨幣交易所之一，旨在加強其國際業務布局（路透社）。該交易預計于 2025 年上半年完成，使 Robinhood 獲得一個持牌的歐洲加密平臺（Bitstamp 擁有 50 多項全球牌照）。這是 Robinhood 在加密領域最大的一次投資，也是其后續擴張的前奏。
到了 2025 年初，并購勢頭進一步加快。以下是幾筆重要交易：
Kraken ? NinjaTrader（2025 年 3 月）：Kraken 同意以 15 億美元收購 NinjaTrader —— 一個廣受歡迎的散戶期貨交易平臺（路透社）。此次收購使 Kraken 獲得一個 CFTC 注冊的期貨交易平臺及一個涵蓋商品和加密期貨的活躍用戶群。據 CoinDesk 報道，此前 Kraken 和 Coinbase 曾爭奪 Deribit，但在 Coinbase 報價獲勝后，Kraken 轉而選擇 NinjaTrader 作為應對之策。
Ripple ? Hidden Road（2025 年 4 月）：加密支付公司 Ripple 意外進軍交易領域，以 12.5 億美元收購 Hidden Road（路透社）。Hidden Road 是一家多資產主經紀商，為加密和外匯市場提供信貸與清算服務。這標志著 Ripple 正在從支付擴展至機構交易服務。
Anchorage Digital ? Mountain Protocol（2025 年 5 月）：作為一家聯邦特許的加密銀行，Anchorage 宣布收購 USDM 穩定幣發行方 Mountain Protocol，交易金額未披露（CoinDesk）。該交易增強了 Anchorage 在穩定幣和收益產品方面的能力。
Robinhood ? WonderFi（2025 年 5 月）：緊接 Bitstamp 收購案，Robinhood 宣布以 2.5 億加元（約合 1.79 億美元）現金收購加拿大加密交易公司 WonderFi（旗下擁有 Bitbuy 和 Coinsquare 交易所）（路透社）。該交易進一步加強了 Robinhood 在加拿大市場的地位。
Coinbase ? One River（2023 年 3 月）：雖發生在 2024–2025 時間窗之外，Coinbase 于 2023 年 3 月收購了 One River 數字資產管理公司，由此組建 Coinbase Asset Management，也為當前 Coinbase 的垂直整合并購策略奠定基礎。
這一系列交易表明一個更廣泛的趨勢：加密公司正在通過并購整合成全方位服務平臺。各大交易所正收購競爭對手或互補技術公司，力求在同一平臺上提供全面的產品和服務。
推動該趨勢的有兩個關鍵因素：
監管改善 —— 政策環境從打壓轉為支持，讓企業高層有信心進行大型并購；
市場復蘇與充裕現金 —— 經歷熊市洗禮后存活下來的公司擁有穩健的資產負債表，股價或代幣價格回升，也具備了進行并購的“貨幣”。
我們已觀察到單季交易金額明顯上升。
盡管此次收購在戰略上具有充分邏輯，但其成功與否最終取決于執行。Coinbase 必須謹慎整合，安撫全球監管機構，同時保持 Deribit 的運營效率。這項交易實際上是 Coinbase 押注其具備應對監管與技術挑戰能力的一次重大投入。
如果成功，Coinbase 將成為橫跨現貨與衍生品市場的全球主導加密交易所，收入來源多元化、具備抵御市場周期波動的能力 —— 相當于加密領域的 CME（芝商所）+ Nasdaq（納斯達克）組合。
若未能妥善執行，該交易可能成為加密行業并購整合難題的經典案例。
喜來順財經
