作者：TVBee.edge；來源：X，@blockTVBee

MVRV背離

以往MVRV的峰值和BTC價(jià)格峰值接近，并且總體上是同向波動(dòng)的。但是，本輪MVRV在2024年3月達(dá)到峰值以后，總體呈下行趨勢(shì)，與BTC價(jià)格上漲形成背離。

可能與ETF有關(guān)

2024年3月這個(gè)時(shí)間點(diǎn)不需多言了。正是BTC ETF通過之前。

可能是更早期的BTC持有者在減持

MV：流通市值。

RV：已實(shí)現(xiàn)市值，統(tǒng)計(jì)每筆BTC鏈上移動(dòng)時(shí)的價(jià)值增量(或負(fù)增量)之和。

MVRV=MV/RV

MV在上漲，但MVRV在下降，說明RV上漲的更多。這說明鏈上BTC在移動(dòng)。觀察鏈上?長(zhǎng)期BTC?，確實(shí)總體上在減少。

但是，總體上?長(zhǎng)期BTC?減少的并不多。因此，可能是較早期買入的BTC在減持，因?yàn)檩^早期的BTC成本低，其移動(dòng)可以讓RV漲的更多。

灰度是?長(zhǎng)期BTC?的拋壓之一

猜測(cè)可能是灰度在減持。因?yàn)閹缀跛械腂TC ETF累計(jì)凈流入都是正的，只有灰度是負(fù)的，并且累計(jì)凈流出近250億美元。

灰度的GBTF資金凈明顯流出，出現(xiàn)在2024年1~5月，剛好對(duì)應(yīng)了?長(zhǎng)期BTC?減少的第一波。

2024年10月~2025年3月，2025年7月以后，這兩波?長(zhǎng)期BTC?減少時(shí)，灰度GBTC也是資金凈流出，但影響較小。這一波應(yīng)該是鏈上持有者在減持BTC。

?長(zhǎng)期BTC?的影響在減弱

?長(zhǎng)期BTC?這個(gè)指標(biāo)是鏈上持有超155天的BTC。所以，?長(zhǎng)期BTC?下跌，就是長(zhǎng)期持有者在出售。但是，?長(zhǎng)期BTC?增長(zhǎng)，是155天前開始買的。

所以，在以往BTC價(jià)格上漲，往往對(duì)應(yīng)著?長(zhǎng)期BTC?的增加。而?長(zhǎng)期BTC?的減少，往往對(duì)應(yīng)著BTC價(jià)格下跌。2013年雙頭牛市、2017年牛市、2021年牛市都是這樣。

但是，本輪的2波明顯不同：?長(zhǎng)期BTC?增長(zhǎng)時(shí)，并沒有對(duì)應(yīng)價(jià)格的明顯上漲。而?長(zhǎng)期BTC?下跌時(shí)，并沒有對(duì)應(yīng)價(jià)格的明顯下跌。顯然，?長(zhǎng)期BTC?的影響在減弱。

可能是因?yàn)镋TF交易者的行為差異

為什么會(huì)發(fā)生這種現(xiàn)象？從時(shí)間來看，基本上就是ETF通過以后。

查了一下數(shù)據(jù)，從2024年1月至今，交易所中的BTC大約減少了79萬枚。而美國(guó)ETF通過以后，美國(guó)ETF大約共增持了70萬枚BTC。

也就是說，交易市場(chǎng)并沒有變的更大。那么為什么ETF通過以后情況就變了呢？說明ETF交易者的行為和交易所中交易者的行為不一樣。

首先，?長(zhǎng)期BTC?統(tǒng)計(jì)的是鏈上持有超過155天的BTC數(shù)量。所以，?長(zhǎng)期BTC?開始減少，就是長(zhǎng)期持有者以出售為主。但是，?長(zhǎng)期BTC?開始增加，實(shí)際上對(duì)應(yīng)的是155天前的購(gòu)買行為。

鏈上賣出行為

第1波是2024年1~4月，這一波主要是灰度在賣出，前面分析過。

第2波是2024年9月~2025年3月，這一波應(yīng)該是獲利盤在出售，和前幾輪牛市一樣，長(zhǎng)期持有者在派發(fā)。而2024年剛好是9月開始降息。

第3波是2025年7月至今，這一波也是預(yù)期9月降息開始的派發(fā)。

鏈上買入行為

所以，2024年9月這一波?長(zhǎng)期BTC?的增加，對(duì)應(yīng)的是2024年4月的買入行為。而此時(shí)，正是ETF通過后第4個(gè)月。

由于BTC ETF通過前有建立種子基金，所以前期市場(chǎng)在購(gòu)買ETF時(shí)，發(fā)行商/AP有足夠的BTC儲(chǔ)備，所以前期BTC價(jià)格上漲，但沒有鏈上購(gòu)買行為。而從第4個(gè)月開始，ETF做市商(AP)開始在鏈上買入更多的BTC以滿足ETF市場(chǎng)的需求。直到2024年9月，我們才在鏈上數(shù)據(jù)中可以看見?長(zhǎng)期BTC?的增加。

第2波?長(zhǎng)期BTC?的增加大約發(fā)生在2025年3月中旬~6月中旬。對(duì)應(yīng)著是2024年10月中旬~2025年1月中旬的鏈上購(gòu)買行為。這段時(shí)間是從川普大選預(yù)期到川普上任前。

小結(jié)

ETF通過以后，鏈上買賣行為存在幾個(gè)特點(diǎn)：

宏觀是主要影響因素，包括ETF通過、川普以及降息。

ETF做市商(AP)贖回BTC，然后在鏈上出售，但ETF市場(chǎng)上有不同的交易者，有人買也有人賣，因此并不會(huì)瞬間砸盤。

反之，ETF做市商(AP)在鏈上的買入BTC，然后投放到ETF市場(chǎng)上，ETF市場(chǎng)上有不同的交易者，有人買也有人賣，因此也不會(huì)快速拉盤。

ETF交易者，有不少是使用算法和腳本執(zhí)行交易的，因此他們更加的理性，不容易追漲殺跌。這就是為什么我們看見BTC價(jià)格泡沫比以往更小。

寫在最后

我們認(rèn)為的四年牛熊周期，是因?yàn)锽TC減半，除了情緒影響，底層邏輯是礦工和鏈上經(jīng)濟(jì)。

然而MVRV與BTC價(jià)格趨勢(shì)出現(xiàn)背離，?長(zhǎng)期BTC?對(duì)BTC價(jià)格的影響明顯減弱。這些鏈上數(shù)據(jù)指標(biāo)，說明我們已經(jīng)不能再簡(jiǎn)單刻舟以往的歷史了。

第一，在ETF流動(dòng)性緩沖，以及ETF理性交易的影響下，漲跌的情緒化減弱。這可以解釋為什么這一輪的這個(gè)BTC頂部差強(qiáng)人意。

第二，假如接下來進(jìn)行熊市，BTC的底部可能也不至于非常的低。除非出現(xiàn)類似于三箭、FTX這樣的黑天鵝事件。即使出現(xiàn)黑天鵝，市場(chǎng)對(duì)BTC的信心也遠(yuǎn)高于2022年的。

第三，ETF交易者，他們是更相信四年牛熊？還是更相信宏觀的影響？

假如2-4月沒有川普加關(guān)稅和貿(mào)易戰(zhàn)，BTC可能是連續(xù)的溫和上漲。

接下來，關(guān)稅戰(zhàn)基本暫停。美國(guó)政府正在逐漸恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)會(huì)陸續(xù)公布(雖然10月的數(shù)據(jù)不一定準(zhǔn))?？倳?huì)開始降息的，不是12月就是明年初……