來源：金十數據

美聯儲前副主席、現任Pimco全球經濟顧問克拉里達撰文回顧了其在2018-2019年特朗普第一任期內的經驗，并分析了2025年美聯儲可能面臨的挑戰。盡管通脹預期目前看似穩定，但關稅政策可能不及預期且其不確定性或對經濟增長構成阻力，可能使通脹意外明顯下降，進而影響貨幣政策決策。全文內容如下。

美聯儲如何應對關稅和處理貨幣政策，是當前市場參與者與政治評論員熱議的話題。

作為美聯儲前副主席，我在2018-2019年的任期正值特朗普第一任期，關稅、貿易戰和貿易政策不確定性也成為當時的焦點。從美聯儲政策制定機構——聯邦公開市場委員會（FOMC）的會議記錄中可以看出，當時的美聯儲會議詳細分析了這些因素。

美聯儲主席鮑威爾最近公開表示，2018-2019年美聯儲對關稅和貿易政策不確定性的分析，仍然是2025年制定政策的良好起點。

當時，通脹率處于或低于美聯儲2%的目標，且經過十年低于目標的通脹增長后，通脹預期已趨于穩定。因此，美聯儲的分析得出結論，該央行應該愿意“忽略”由關稅推動的進口價格一次性上漲。

不過，鮑威爾最近也強調——我認為這是正確的——2025年的通脹和通脹預期的初始設置與之前不同。2021年，通脹率遠高于2%的目標，而目前仍略高于目標，過去一年的通脹率為2.5%。更重要的是，盡管通脹預期指標目前看似穩定，但美聯儲官員表示，鑒于2021-2024年的通脹超調，他們絕不會對此掉以輕心。

2018-2019年的分析還指出，貿易政策帶來的不確定性（而不僅僅是貿易政策本身）確實對宏觀經濟產生了影響，對經濟增長構成了阻力。2019年，ISM制造業指數從55降至48，核心PCE（美聯儲偏愛的通脹指標）從2%降至1.5%，低于2%的目標。因此，美聯儲通過2019年7月至11月間降息75個基點，以應對經濟活動的放緩和通脹的下降。

鑒于當前對未來貿易政策的不確定性以及通脹仍略高于目標，有評論認為，官員們“并不急于”降息，除非他們看到通脹恢復降溫的具體證據，并確信通脹正在回歸2%的路徑。這是合理的。

然而，我認為市場可能低估了一種可能性，即通脹不會在今年停滯不前，而是開始明顯下降至2%。這可能是由于實際關稅增幅較小，且傳導效應有限，低于許多人的預期。與此同時，貿易政策細節的不確定性以及特朗普政府雄心勃勃的稅收、支出和放松監管議程，可能對經濟增長構成阻力。

在這種情況下，金融市場可能會根據美聯儲過去的政策方法，開始定價更多的降息。我認為，美聯儲是否會在我描述的情景中降息，將取決于其是否判斷通脹預期仍然穩定。

當然，政策不確定性的增加最終也可能不會對增長前景或金融狀況構成太大阻力。例如，2月3日，當對加拿大和墨西哥征收25%關稅的措施被推遲30天時，股市出現了反轉。一方面，這種不確定性可能會導致企業延遲招聘和投資決策；另一方面，最近的經濟活動數據表明，一些消費、貿易和庫存積累可能因預期關稅而提前進行。

值得注意的是，外國制造只占產品的一部分，大量的產品附加值來自銷售、營銷、物流和知識產權。放松監管以及與貿易和移民相關的政策（這些政策同時影響供需）可能會進一步使貨幣政策環境復雜化。