Usual?的 USD0++ 目前的交易價(jià)格低于一美元，然而據(jù)說(shuō)這一直是計(jì)劃的一部分。在脫鉤事件發(fā)生之前，我正著寫(xiě)一篇關(guān)于 Usual 的文章，因?yàn)樗罱艿搅藦V泛的關(guān)注。它是增長(zhǎng)最快的穩(wěn)定幣協(xié)議之一，最近還與 Ethena 合作，并為 Pendle 上的許多 YT 礦工賺了不少錢(qián)。然而，如果你問(wèn)人們 Usual 是做什么的，你往往會(huì)得到各種各樣的答案。“它為你提供基于 RWA（真實(shí)世界資產(chǎn)）的收益。”? 那么自然而然的問(wèn)題是：這和 Ondo 有什么不同？“哦，它讓 RWA 收益去中心化”，好吧，那 Maker 或 Sky 不也是嗎？等等等等。如果你仔細(xì)觀察，@usualmoney 的產(chǎn)品是代幣，而不是任何實(shí)際的產(chǎn)品。從本質(zhì)上講，如果用戶獲得的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率高于 4%，那么收益的來(lái)源就是用戶自己。但我們是如何走到這一步的？一個(gè) TVL 超過(guò)十億美元的協(xié)議為何突然間迅速崩潰？Usual 的運(yùn)行機(jī)制究竟是什么？??

USD0 和 USD0++ 的工作原理是什么？

USD0 是 Usual 的標(biāo)準(zhǔn)、無(wú)收益的穩(wěn)定幣。這里沒(méi)有太多值得解讀的內(nèi)容，但一旦深入研究 USD0++，事情就變得有趣了。盡管名稱(chēng)相似，但 USD0++ 從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)并不是穩(wěn)定幣。最初，USD0++ 可以按 1:1 的比例兌換為 USD0，而 USD0 又可兌換為 1 美元。然而，該項(xiàng)目在其文件中指出，在 2025 年第一季度的某個(gè)時(shí)候，這種情況會(huì)發(fā)生變化，USD0++ 的功能將更像債券，其下限是美國(guó) 4 年期國(guó)債的有效價(jià)格，同時(shí)支付的實(shí)際基礎(chǔ)收益率為零。很自然地，社區(qū)認(rèn)為這一變化會(huì)提前公告，并且會(huì)有某種流程允許用戶退出，如果他們不再希望做流動(dòng)性挖礦或選擇繼續(xù)持有更長(zhǎng)的時(shí)間并接受與之而來(lái)的更高風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論 2025 年第一季度發(fā)生何種變化，只要這一變化宣布，USD0++ 的價(jià)值就會(huì)急劇下降。USD0++ 的持有者不再單純因?yàn)槠涿涝獌r(jià)值而持有，而是因?yàn)樗麄兿嘈潘麄儗⑹盏降?$USUAL 代幣值得被鎖定更長(zhǎng)時(shí)間。

利益沖突

為了方便流動(dòng)性挖礦，USD0 和 USD0++ 的資金池被部署在包括 Morpho 和 Euler 在內(nèi)的多個(gè)平臺(tái)上。Morpho 的風(fēng)險(xiǎn)管理外包給其他管理者，其中包括 MEV Capital，這是故事中一個(gè)重要的角色。MEV Capital 的聲譽(yù)在某些圈子里已經(jīng)眾所周知的有些可疑了——他們之前曾讓投資者蒙受損失，并通過(guò)可疑的會(huì)計(jì)手段掩蓋了這一點(diǎn)。此外，MEV Capital 的股東之一 @AdliTB 同時(shí)也是 Usual 的聯(lián)合創(chuàng)始人，這顯然存在利益沖突。MEV Capital 的職責(zé)是幫助放貸方管理風(fēng)險(xiǎn)，而不是隨意將大量資金無(wú)節(jié)制地導(dǎo)向 Usual。為了實(shí)現(xiàn)這一目的，MEV Capital 使用了將 USD0++ 的價(jià)值硬編碼為 1 美元的保險(xiǎn)庫(kù)。換句話說(shuō)，其 Oracle 實(shí)際上假定 USD0++ 的價(jià)值始終為 1 美元，而不考慮市場(chǎng)價(jià)格。另一家以類(lèi)似方式操作的知名協(xié)議是 Anchor，它在 UST 崩潰中發(fā)揮了關(guān)鍵作用。盡管這樣做可能有一定的理由，但在流動(dòng)性最終會(huì)被移除的資產(chǎn)上采用這種方法是不負(fù)責(zé)任的。Euler 的預(yù)言機(jī)使用市場(chǎng)價(jià)格來(lái)操作，導(dǎo)致了清算，而許多 Usual 的資金池現(xiàn)在似乎持有大量壞賬。

1 美元變成 80 美分：脫鉤事件

相較于公告流動(dòng)性挖礦用戶可以退出，Usual 團(tuán)隊(duì)實(shí)際上選擇了對(duì)其用戶以及所有使用 Usual 資產(chǎn)的相關(guān)方發(fā)起了“突襲”。據(jù) @GauntletXYZ 稱(chēng)，在美國(guó)東部時(shí)間下午 4:56，Usual 通過(guò) Telegram 聊天通知 Gauntlet 和其他 @MorphoLabs 的其他管理者，USD0++ 在一級(jí)市場(chǎng)的無(wú)條件 1:1 贖回機(jī)制即刻終止。同時(shí)，團(tuán)隊(duì)還發(fā)布了一條公開(kāi)推文，宣布該變化，并表示將引入兩種新機(jī)制：一個(gè)以 0.87 美元為底價(jià)的價(jià)格保護(hù)機(jī)制，以及一個(gè) 1:1 的早期解押機(jī)制，用于將 USD0++ 轉(zhuǎn)換為 USD0，預(yù)計(jì)將在下周開(kāi)放使用。

消息一經(jīng)傳出，USD0++ 便開(kāi)始脫鉤，在幾個(gè)小時(shí)內(nèi)就下跌了幾個(gè)百分點(diǎn)。由于 Euler 的預(yù)言機(jī)正確地計(jì)算出債務(wù)頭寸正變得不健康，Euler 開(kāi)始進(jìn)行清算。價(jià)格持續(xù)下跌，而 MEV Capital 的資金池隨著利率急劇上升開(kāi)始遭受沖擊，原因是借款人提款以及交易者利用糟糕的風(fēng)險(xiǎn)管理，在 USD0++ 價(jià)格有所回升時(shí)進(jìn)行杠桿操作以謀利。

人們購(gòu)買(mǎi)的原因和 $USUAL 的金字塔式供應(yīng)結(jié)構(gòu)

在我看來(lái)，這種情況以及可能出現(xiàn)的資金被困的爆雷在某個(gè)時(shí)候似乎是極有可能發(fā)生的，但團(tuán)隊(duì)以如此極端的方式進(jìn)行變更、毫無(wú)預(yù)警，并發(fā)表了令人震驚的、極具誤導(dǎo)性甚至完全虛假的聲明，實(shí)在令人難以置信。

現(xiàn)實(shí)中，大多數(shù)參與 Usual 的人實(shí)際上是流動(dòng)性挖礦其代幣，而團(tuán)隊(duì)對(duì)此心知肚明。如果他們沒(méi)有以這種方式操作，人們或許可以合理地認(rèn)為，他們是想打造一個(gè)正向飛輪效應(yīng)。然而，這種方式的公告，顯然是為了打用戶一個(gè)措手不及，并剝奪他們?cè)诔焚Y或繼續(xù)參與之間做出選擇的機(jī)會(huì)，使這一情況看起來(lái)更像是一個(gè)“甜蜜陷阱”（honeypot）。團(tuán)隊(duì)所謂“這一變更將在第一季度某個(gè)時(shí)間發(fā)生”的說(shuō)法，既不誠(chéng)實(shí)又令人憤怒。我們才剛進(jìn)入一個(gè)為期 90 天的季度的第十天，這顯然是故意讓人措手不及得2。對(duì)于如此重大的改變，大多數(shù)人都期望提前得到一些警告。

此外，團(tuán)隊(duì)顯然知道會(huì)發(fā)生什么。從 Usual 的公告中可以直接看到這一點(diǎn)：

“鼓勵(lì) USD0++/USDC Chainlink?Oracle?Morpho 市場(chǎng)上的高杠桿頭寸提高其健康因素，以在此波動(dòng)期間獲得最大程度的安全性，在此期間套利機(jī)器人可能還無(wú)法有效地維持底價(jià)。”

為了彌補(bǔ)和提高健康因素，礦工們不得不賣(mài)掉現(xiàn)在已不再有價(jià)值支撐的 USD0++！

盡管團(tuán)隊(duì)在面對(duì)大量反對(duì)意見(jiàn)，甚至一些礦工們提出法律威脅后，已經(jīng)開(kāi)始退縮，但他們?nèi)晕赐耆姓J(rèn)無(wú)法正確傳達(dá) USD0++ 基本屬性改變的責(zé)任。

一些一般性的思考

我認(rèn)識(shí)的許多聰明人對(duì)此都感到意外。我認(rèn)為，在沒(méi)有任何合理警告的情況下，任意更改 USD0++ 的贖回規(guī)則不能被視為誠(chéng)信行為，這可能是非法的（在美國(guó)絕對(duì)如此，在法國(guó)也是如此），但這并不一定意味著會(huì)有什么后果。這不應(yīng)該被用來(lái)攻擊 Morpho，Morpho 系統(tǒng)是以管理者為中心的。有一位管理者直接與協(xié)議串通，這現(xiàn)在反而加強(qiáng)了那些沒(méi)有串通的管理者的地位，這將進(jìn)一步鞏固 Morpho，其模型是為這種事件設(shè)計(jì)的。不同的方法并不意味著錯(cuò)誤的方法。

總體而言，在追求收益和交易時(shí)需要謹(jǐn)慎，尤其是在加密領(lǐng)域。自己做研究，了解團(tuán)隊(duì)，如果沒(méi)有一個(gè)良好的系統(tǒng)來(lái)獲得收益（參見(jiàn) @ethena_labs），那么收益的來(lái)源就是你自己，而如果你是收益來(lái)源，要么像 Curve / Velo / Aero 那樣參與游戲，要么完全不參與。壞團(tuán)隊(duì)是存在的，它們應(yīng)該被揭露并受到譴責(zé)。在我看來(lái)，即使團(tuán)隊(duì)并不壞，這一決定的執(zhí)行方式也很糟糕，甚至接近于犯罪。然而，加密和 DeFi 領(lǐng)域仍然是西部蠻荒之地，自己做好研究，哪里有煙，哪里就總會(huì)有火。