作者：Benson Sun

前言

幾天前，加密貨幣市場經歷了歷史上最大規模的清算浪潮。包括我在內的許多分析師首先注意到 USDe 穩定幣在幣安上大幅脫鉤。

當時，我們推測這是由于幣安 12% 年化收益率的 USDe 促銷活動引發的循環貸款清算所致。

事后來看，這個理論是錯誤的。脫鉤不是原因，而是結果。在 USDe 發生波動之前，市場已經崩盤。

兩分鐘的斷層線

UTC 時間 21:18 至 21:20?期間，幣安經歷了異常的同步流動性撤出。訂單簿幾乎被抽干，市場短暫地陷入了完全的真空狀態。

當風險事件來襲時，做市商擴大利差并暫時撤資是正常現象。但這并不是普通的謹慎，而是徹底的消失。

從特朗普于?UTC?時間 20:00 宣布關稅到一小時后市場崩潰，流動性出現輕微收縮是意料之中的事。然而，這兩分鐘內發生的事件規模遠遠超出了“風險管理”所能解釋的范圍。

崩盤的背景

特朗普最后一刻的關稅公告對加密貨幣不利嗎？

當然不利。

然而，與歷史上的危機相比——2020?年 3 月的新冠疫情崩盤、LUNA?崩盤或 FTX 崩盤——那些危機遠比這次嚴重，但沒有一次在如此短的時間窗口內引發如此極端的流動性撤離。

排名前兩位的資產 BTC 和 ETH 因受益于深厚的場外流動性而保持相對穩定。然而，完全依賴場內做市商的山寨幣成為了這次流動性真空的最大受害者。

長期以來以其深厚的現貨流動性著稱的幣安，多個代幣出現了前所未有的價格錯位。作為全球最大的離岸交易所，其巨大影響力導致基于 USDT 的交易場所也出現了同樣的崩盤，而美元對交易平臺則相對穩定。

以 $XRP 為例：

幣安最低價：1.2543 美元

Coinbase 最低價：1.7710 美元

兩者之間的差距約為 41.2%——在正常的市場條件下幾乎不可想象的差異。

$ATOM 是另一個更極端的例子：

幣安最低價：0.001 美元

Coinbase 最低價：2.872 美元

對于市值排名第 54 位的代幣來說，價格差異高達 2,871 倍。

無人問津的問題

事情發生三天后，加密社區（CT）仍沉迷于表面的敘述：

關于?USDe 脫鉤是否是項目團隊責任的爭論；

關于幣安 2.8 億美元賠償是值得稱贊還是引發憤怒的爭論；

關于在?Hyperliquid 上提前做空的匿名巨鯨是否與特朗普家族有關的瘋狂猜測。

然而，幾乎沒有人提出唯一真正重要的問題——在 UTC 時間 21:18 至 21:20 之間，幣安的交易系統內部到底發生了什么？

這并不是典型的由恐慌引發的清算連鎖反應。

幣安在這兩分鐘內的流動性崩潰的同步性超過了以往任何一次市場危機。

如果這僅僅是做市商集體進行撤出流動性進行對沖，其他交易所也應該會出現類似的跡象。

但事實并非如此——沒有其他交易所在現貨市場上經歷過如此規模的真空。

幣安在加密貨幣領域的角色類似于CME在全球商品市場中的角色——它既是價格發現的中心，也是整個生態系統的清算支柱。

幣安在加密貨幣領域的作用類似于芝加哥商品交易所 (CME) 在全球大宗商品領域的作用——它既是價格發現的中心，也是整個生態系統的清算支柱。

試想一下：如果有一天，芝加哥商品交易所的原油或黃金價格突然暴跌至遠低于其他市場報價的水平，引發大規模清算和全市場范圍內的追加保證金要求，世界各地的監管機構都會要求進行全面、透明的調查。

然而在加密貨幣領域，類似規模的事件卻被沉默以對。

全球最大的交易所在短短兩分鐘內就經歷了現貨價格的系統性崩潰，而時至今日，尚未發布任何具體的事后分析或技術解釋。

幣安的回應——僅含糊地提到“某些交易模塊的臨時故障”——幾乎沒有解釋發生了什么。

這不是一次普通的閃崩。

這是加密貨幣歷史上最大的清算浪潮——這一事件動搖了市場的結構基礎：

大規模清算——數十萬交易員在幾分鐘內被消滅，數百億美元從系統中蒸發。

做市商的損失——據報道，由于訂單簿減少和價差擴大，幾家主要流動性提供商遭受了數十億美元的損失。

Delta 中性基金的崩潰——無數?Delta 中性基金的空頭部位被強制自動減倉（ADL）?，導致其多頭部位完全暴露，引發整個市場的連鎖損失。

如果如此重大的事件可以被如此輕描淡寫地忽略，市場參與者如何能繼續信任該行業？

我個人在這起事件中損失不大。

幣安長期以來是我的主要交易所。在事件發生前，我大約 15% 的投資組合都存放在那里——但后來我把這些資產轉移到了其他地方。

問題不在于損失本身，而在于缺乏責任感。

CoinKarma 的幾個核心指標依賴于直接從幣安市場 API 端點獲取的數據。

對于像我們這樣的研究人員、開發者和量化團隊來說，幣安的交易數據不僅僅是市場信息——它是支撐我們整個研究框架和策略驗證過程的基礎設施。

然而，當一場規模空前的系統性異常發生時，社會卻連最基本的技術解釋都無法給出。

沒有分析報告，沒有數據透明度，也沒有關于全球最大交易所為何在短短兩分鐘內經歷市場真空的洞察。

我不是陰謀論者，也不相信幣安有任何操縱市場、以犧牲自身用戶為代價來獲利或故意針對做市商的動機。

如果那是真的，幣安就永遠不可能達到目前的地位——更不用說成為世界上最大的交易所了。

幣安之所以能發展到今天這個規模，是建立在長期以來在關鍵時刻做出明智果斷選擇的基礎之上的。

正因如此，我真誠希望幣安能夠主動給出一份全面的事后解釋：

UTC 時間 21:18–21:20 之間的內部交易系統狀態，

其匹配和風險控制模塊如何運作，以及

以及為什么其價格與同行相差如此之大？

這不僅是交易風險的問題；這是關于透明度和系統性信任的問題。

如果全球最大的交易所經歷了加密貨幣歷史上最嚴重的現貨價格崩盤，并選擇淡化其價格遠低于同行的事實，那么這將使加密貨幣行業的每個參與者面臨不可避免的系統性風險。