作者：Grayscale Research；編譯：喜來順財經

本文要點：

* Solana 是一個智能合約平臺區塊鏈，以其鏈上活動的深度和多樣性而著稱。目前，它在用戶、交易量和交易費用方面均處于領先地位——這可以說是衡量區塊鏈活動最重要的三個指標。

* 作為一條面向所有人的快速且低成本的區塊鏈，它承載著眾多行業領先的應用，涵蓋去中心化金融、消費者/社交應用以及實體基礎設施項目。我們認為，Solana 憑借其高效的設計，提供了加密貨幣領域最佳的新用戶體驗之一。

* SOL 代幣目前估值約為 1190 億美元，是市值第五大的加密資產（不包括穩定幣），也是流動性第三強的加密資產。自 2023 年以來，SOL 的表現顯著優于其他同類資產，持有者可以通過質押獲得約 7% 的名義回報率。

* Grayscale Research 認為，Solana 多樣化的鏈上經濟為 SOL 的估值奠定了堅實的基礎，并為未來的增長創造了必要條件。

從純技術角度來看，Solana 是一個去中心化的計算機網絡，它處理交易并將其按順序記錄到區塊鏈中。但這種描述就像說曼哈頓是一個有道路和建筑物的島嶼。Solana 是一個充滿活力的社區和鏈上經濟體：一個擁有數百萬用戶的隱形大都市，每秒進行數千筆交易，并與種類繁多的應用程序進行交互。Solana 是加密貨幣的金融集市。

SOL 代幣是一種數字商品，有助于網絡運營，并為 Solana 生態系統的增長提供投資渠道（圖 1）。目前，SOL 是按市值計算的第五大加密資產（不包括穩定幣），也是按日均交易量計算的第三大流動性資產。

圖1：SOL 是市值第五大的加密資產

適合每個人

Solana與以太坊、BNB Chain、Tron、Cardano、Sui 和其他網絡一起，屬于智能合約平臺加密貨幣板塊(圖2)。在這一群體中，Solana 因其鏈上活動的深度和多樣性而脫穎而出。如今，它在用戶、交易量和交易費用方面均處于領先地位。區塊鏈是一種網絡技術，這意味著，一般來說，越大越好：更多的用戶和更多的經濟活動通常等同于更高的網絡價值。這些并非唯一重要的考慮因素，但在這些核心的區塊鏈基本面上，Solana 在其同行中脫穎而出。

圖2：Solana 是鏈上活動的領導者

智能合約區塊鏈是承載應用程序的網絡，而 Solana 承載著眾多行業領先的應用程序，涵蓋了一系列令人印象深刻的功能。這些應用程序包括：

1. Raydium是一家去中心化交易所 (DEX)，也是 Solana 去中心化金融 (DeFi) 基礎設施的核心組件。年初至今，Solana DEX 的交易量已超過 1.2 萬億美元，超過任何其他區塊鏈生態系統。Solana 領先的 DEX 聚合器 Jupiter 也是加密貨幣行業交易量最大的聚合器。

2. Pump.fun，一款 memecoin 發射平臺和社交應用。Pump.fun 每月活躍用戶約 200 萬，日收入約 120 萬美元。

3. Helium是一個專注于移動熱點的去中心化物理基礎設施 (DePIN)項目。Helium 允許用戶貢獻網絡容量，從而在全國范圍內構建移動接入點網絡。這些服務通常比中心化替代方案更便宜，Helium 目前擁有 150 萬日活躍用戶、11.2 萬個熱點，并與 AT&T 和西班牙電信等大型電信公司建立了合作伙伴關系。

這些示例僅代表 Solana 500 多個獨特應用程序中的一小部分。作為一條幾乎具備其他主流網絡所有功能的通用區塊鏈，Solana 在非同質化代幣 (NFT) 交易中排名第三，在穩定幣交易量中排名第五，在代幣化資產中排名第七。其他近期獲得交易的用例包括寶可夢卡牌收藏品交易和代幣化股票的鏈上發行。

衡量 Solana 生態系統應該同時考慮區塊鏈本身及其托管應用程序的交易活動。盡管隨著時間的推移有所變化，但 Solana 生態系統每月產生的費用約為 4.25 億美元，年化收入超過 50 億美元（圖3）。我們認為，費用是衡量區塊鏈及其應用程序總需求的最直接指標，數據表明 Solana 的需求巨大。

圖3：Solana 生態系統現在產生大量費用

走自己的路

Solana 通過提供快速、廉價的交易、引人注目的新用戶體驗，以及（在我們看來）走自己的路，在競爭激烈的市場中脫穎而出。

該網絡每 400 毫秒生成一次新區塊，交易可在大約 12-13 秒內完成最終確認。除了高吞吐量之外，交易成本也一直保持在相對較低水平：今年迄今為止，用戶平均支付的交易費僅為 0.02 美元。Solana 使用一種稱為本地費用市場的技術，該技術將費用競爭限制在特定的熱門應用中。部分由于這一特性，今年的每日交易費中位數僅為 0.001 美元（即十分之一美分）。Solana 的速度和成本效益與其他智能合約平臺相比毫不遜色，盡管有些平臺甚至更快、更便宜，包括Sui（圖4）。即將推出的 Solana 升級版 Alpenglow 預計將把最終確認時間縮短至 100-150 毫秒。

圖4：Solana 提供相對快速且便宜的交易

Solana 可以說是加密貨幣領域最佳的新用戶體驗之一。這部分歸功于其快速、低廉的交易成本以及豐富的應用。此外，Solana 的“單體式”設計而非分層設計（避免了在網絡組件之間橋接資產的需要），以及由 Phantom 領銜的卓越錢包基礎設施。近年來，Solana 的網絡中斷次數也減少了——這對每個用戶來說都是至關重要的功能。

此外，Solana 奉行獨特的發展戰略，隨著時間的推移，這可能有助于形成競爭壁壘。智能合約區塊鏈可以被認為是基于軟件的計算機，如今這些“計算機”的主導架構是以太坊虛擬機 (EVM)——以太坊和許多其他智能合約平臺（包括 BNB Chain、Polygon 和 Avalanche）使用的系統。基于 EVM 的應用程序可以輕松地從一個 EVM 鏈移植到另一個 EVM 鏈。相比之下，Solana 使用一種稱為 Solana 虛擬機 (SVM) 的獨特架構。基于 SVM 的應用程序無法輕松轉移到非 SVM 區塊鏈，這可能會導致需求粘性。

如今，有超過 1,000 名全職開發人員致力于 Solana 和基于 SVM 的應用程序，并且在過去兩年中，專注于 Solana 的開發人員數量的增長速度超過了任何其他智能合約平臺（圖5）。隨著時間的推移，這些人力資本可以為 Solana 持續的創新做出貢獻。

圖5：Solana 擁有僅次于以太坊的第二大開發者生態系統

不能殺死你的……

在上一個加密貨幣周期中，SOL 代幣的價格從 2021 年 11 月近 260 美元的峰值跌至 2022 年 12 月的僅 2 美元。曾有一段時間，Solana 與失敗的加密貨幣交易所 FTX 有關聯，后者曾為 Solana 注入資金并貢獻了一些開發資源。或許并不令人意外的是，在 FTX 破產后，許多普通觀察者對 Solana 的未來感到不確定，盡管當時仍有大量 SVM 開發人員留守。然而，從 2023 年底開始，SOL 代幣開始復蘇。自那時起，它的表現顯著優于富時/灰度智能合約平臺加密貨幣行業指數（圖6）。

圖6：SOL 自 2023 年以來表現優于同行

目前，SOL 代幣的供應量每年以約 4% 至 4.5% 的速度增長。在其他條件相同的情況下，這可以被視為代幣持有者權益稀釋的原因。然而，根據網絡狀況， SOL質押者可以獲得約 7% 的名義回報率。因此，SOL 質押者獲得的“實際”（經通脹調整后的）回報率約為 2.5% 至 3%（圖7）。目前，約有三分之二的未償還 SOL 代幣已被質押。

圖7：SOL 質押者可以獲得約 7% 的名義回報率

像 SOL 這樣的智能合約平臺代幣是數字商品，在其網絡中提供實用性，并可能獲得額外的財務回報（例如，質押獎勵）。它們的價值與網絡規模相關。與其他智能合約平臺代幣一樣，SOL 代幣的投資主題集中在 Solana 網絡規模的潛在增長上。與任何其他資產一樣，價格并不總是隨著基本面的變化而變化。但是，我們認為，如果 Solana 網絡隨著時間的推移而發展——如果它擁有更多用戶、處理更多交易并賺取更多費用——投資者可以預期 SOL 價格將會上漲。

競爭動態

Solana 很好地實現了其愿景，我們將其解讀為一個面向所有人開放的快速、廉價的區塊鏈。然而，其特定的設計選擇為競爭對手在某些用例中搶占或保留市場份額留下了空間。

例如，其他區塊鏈有時會通過運營更中心化的網絡（例如，僅使用少量活躍的網絡節點）來提供更快和/或更便宜的交易。即使中心化可能帶來風險，用戶也可能青睞這種便利。其他區塊鏈可能會通過保持其網絡的許可制（即僅允許獲得批準的用戶和/或獲得批準的活動）與 Solana 競爭。這在某些情況下可能具有優勢。由于 Solana 是一個無需許可的網絡——歡迎所有人加入——它既是高科技初創企業，也是投機性散戶交易的聚集地。

另一方面，與比特幣或以太幣相比，SOL 代幣可能不太適合作為長期的“價值存儲”貨幣資產。這在一定程度上反映了 SOL 較高的名義供應通脹：稀缺性是任何長期價值存儲的關鍵特征。但更重要的因素可能是網絡抵御第三方干擾的能力。對于作為長期價值存儲的數字資產，用戶需要有信心在未來幾乎所有情況下都能進行交易。支持這一結果的一種方法是保持較低的節點要求，以使網絡保持高度去中心化和易于復制。Solana 的效率是以相對較高的硬件和帶寬要求為代價的，因此許多網絡節點都在數據中心運行。從理論上講，隨著時間的推移，這可能成為中心化的根源，并成為第三方干擾網絡的載體。

話雖如此，這些都是復雜且尚未解決的問題，投資者對加密資產可以作為長期價值儲存手段的看法可能會隨著時間的推移而改變。

結論

區塊鏈并非企業，區塊鏈代幣亦非股票——它們是在去中心化網絡環境下具有實用價值的數字商品。盡管如此，我們仍然可以分析區塊鏈的基本面，并基于其進行代幣投資。我們認為，衡量鏈上活動的三個最重要指標是用戶、交易量和交易費用。基于這些指標，Solana 是當今鏈上活動的領先網絡。其他區塊鏈基本面因素也可能對代幣價格產生重要影響，而且 Solana 網絡也面臨著強大的競爭對手。但 Solana 鏈上經濟的深度和多樣性為 SOL 的估值奠定了堅實的基礎，并且，在我們看來，這也是其未來進一步增長的必要條件。