RWA監管方向有變還是系統性風險提示？

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作者：張烽

據路透社周一（9月22日）援引兩位知情人士消息，中國證監會（CSRC）近日已向部分內地券商發出“非正式指導”，要求其暫緩在香港開展與實物資產（RWA, Real World Asset）相關的代幣化業務。這一動向被解讀為北京方面對境外數字資產熱潮保持謹慎態度的最新信號。

這一消息目前還無法確認其真實性，但無疑已經引發市場普遍關注。假設這一消息是真的，我們認為表面上看似監管風向轉變，實則是對RWA業務本質的再認識。這一“非正式指導”不應簡單解讀為對創新的抑制，而是監管層在復雜國際金融環境中對風險管理的審慎表態。

一、RWA業務的法律灰色地帶

實物資產代幣化操作中實際存在對法律框架突破已非秘密。

資產確權環節，將實物資產轉化為鏈上代幣的過程涉及產權法律銜接問題。我國物權法體系基于實物資產構建，而代幣化后的資產性質界定尚不明確，這種法律屬性的模糊為后續操作埋下隱患。

價值評估環節同樣存在挑戰。傳統資產估值方法難以適應代幣化后7×24小時全球交易的特點，估值頻率與準確性之間的平衡難以把握。

數據外匯稅收等跨境監管問題不少。跨境數據合規問題尤為突出，代幣化資產交易天然具有跨境屬性，而我國《網絡安全法》《數據安全法》對金融數據出境有嚴格限制，兩者之間的沖突需要創新性解決方案。

RWA業務可能繞過現有外匯管制措施，通過代幣化實現資產實質上的跨境流動，這與當前資本項目管制政策存在張力。跨境稅收問題同樣復雜，數字資產跨境交易的征稅管轄權、征稅時點等規則缺失，可能導致稅收流失。

另外，跨境金融監管協調機制不足。RWA業務涉及多個司法管轄區，而監管合作框架仍以傳統金融業務為對象，對新型數字資產業務的監管協同尚在探索階段。在這種背景下，監管部門的審慎態度具有合理邏輯。

就內地而言，RWA業務始終處于法律相對邊緣地帶。我國尚未出臺專門規范數字資產代幣化的法律法規，現有操作多基于對現行法律的擴張解釋。券商們融合內地與香港兩地法律法規的操作，本質上是在法律夾縫中尋找生存空間。

從法律角度看，此次“叫停”并無實質性指向，因為內地本來就沒有明確推進開展RWA業務的相關規定。券商之前開展的相關業務，是基于之前朗新科技等相關案例的示范影響。這種“法無禁止即可為”的邏輯在金融領域并不完全適用，因為并不是每個RWA業務都與沙盒項目類似，特別是涉及跨境資本流動和系統性風險的業務。

監管層的“非正式指導”更應理解為風險提示而非政策轉向。它提醒市場參與者，在缺乏明確規則框架的情況下，過度創新可能帶來的法律與政策風險。這種提示有助于防止市場形成錯誤預期，避免“一刀切”式監管的出臺。

值得注意的是，此次指導針對的是“在香港”開展的RWA業務，表明監管關注點已不限于境內業務，開始關注中資金融機構境外活動的潛在風險傳導。這種跨境監管視野的拓展，符合我國金融開放與風險防控并重的政策取向。

RWA業務的發展過程中，市場逐漸形成了一種“監管默許”甚至“監管放開”的誤解。部分從業者認為，只要技術上可行、市場有需求，業務就可以開展，監管態度會逐步從寬容走向認可。這種誤解源于對金融創新與監管關系的片面理解。

金融監管與創新從來都是辯證統一的關系。監管滯后于創新是正常現象，但這不意味著監管會無條件認可所有創新。監管的底線是防范系統性風險，維護金融穩定。任何可能危及這一底線的創新，最終都會受到規制。

此次監管表態澄清了這種誤解，表明一些突破底線的“監管套利”思維不可持續。RWA業務要想健康發展，必須從起步階段就將合規置于核心位置，而不是事后補救。這要求從業者不僅考慮技術可行性和商業價值，還要充分評估合規成本和監管態度。

未來RWA業務的發展將更加強調“實質重于形式”。即使通過技術手段或跨境安排規避了某些監管要求，只要業務實質涉及金融活動，就必須接受相應監管。這種監管原則有助于防止監管套利，促進市場公平競爭。

數字化代幣化趨勢確實不可避免。區塊鏈技術為資產流動性提升創造了巨大空間，全球主要金融市場都在積極探索相關應用。然而，技術趨勢不可逆轉不意味著所有技術應用都值得推崇，關鍵是如何在把握趨勢的同時控制風險。

堅持價值導向是RWA業務健康發展的前提。代幣化應當服務于提升實體經濟效率，而非創造投機工具。項目選擇上應優先考慮那些真正需要通過代幣化解決流動性問題的優質資產，避免為缺乏實際價值的資產創造交易市場。

合法合規操作是RWA業務行穩致遠的基礎。這要求從業者主動與監管溝通，積極參與規則制定，而不是規避監管。在業務設計初期就引入合規考量，確保業務模式與監管原則一致，而非事后補救。

具體而言，RWA業務應當關注以下幾個合規重點：一是客戶適當性管理，確保只有合格投資者參與相關交易；二是信息披露透明，向投資者充分揭示資產風險與代幣結構；三是風險隔離，防止代幣化風險傳導至傳統金融體系；四是跨境監管協作，主動配合不同司法管轄區的監管要求。

監管與創新從來不是對立關系，而是相互促進的動態平衡。中國證監會此次“非正式指導”，不應簡單解讀為對RWA業務的否定，而是對行業健康發展方向的引導。在資產數字化不可逆轉的大趨勢下，只有將風險防控置于創新核心，才能實現技術賦能金融的初心，避免重蹈過去金融創新失控的覆轍。

RWA業務的前景依然廣闊，但路徑可能需要不斷調整，市場參與者應當將此次監管表態視為澄清誤解、回歸理性的契機，共同構建既能發揮技術優勢又能有效控制風險的業務模式與監管框架。只有這樣，實物資產代幣化才能真正成為金融創新的有益探索，而非下一個風險爆發點。