作者：CG｜一劍，ABC Alpha研究員；來源：X，@Cyrus_G3

近期，$BTC 從124000高點跌下，最低跌到107350，$ETH從4956跌下，最低跌到4257。而且近期還出現了ETH漲，BTC不漲反跌的情況。

眾人皆呼：牛市結束了嗎？

那么，牛走了嗎？現在市場到底處于什么階段？

接下來，且聽“一劍解牛”：

加密牛市大致分為三個階段：牛初，牛中，牛尾。

牛初，資金和市場信心剛從上輪熊市的傷痕和痛苦記憶中復蘇。市場風險偏好較低，資金基本選擇最穩健的資產嘗試，也就是BTC。因此，每一輪牛市都是BTC率先開漲，ETH等Altcoins（山寨幣）漲幅相對弱勢，甚至出現BTC獨漲，ETH等Altcoins不漲反跌的情況。此時的，BTC市值占比（dominance）往往上升到60%以上。

牛中，市場信心大面積恢復，風險偏好增強，資金開始嘗試相對高風險資產。具體表現就是資金開始從BTC流向Altcoins Leader——ETH，開始出現ETH連續單日漲幅超過BTC，甚至出現ETH漲，BTC反跌的情況。但是，此時 Altcoins Season（山寨季）還沒到來。

牛尾，市場徹底瘋狂，風險偏好拉到最高，Fomo情緒充爆棚，杠桿加滿，資金開始沖向風險極高的Altcoins，一些完全沒有基本面的Shitcoin和Meme開始出現單日暴漲多倍的情況。大家都覺得這次不一樣。 Altcoins Season山寨季正式到來。此時，BTC和ETH也開始達到歷史最高點。然后，流動性在某個高點瞬間撤退，市場崩盤，再一次進入漫漫熊市。

因此，牛市的不同階段是由資金的風險偏好演變而推動的，本質就是人性的恐懼和貪婪所推動的。

為了更清晰的看清這個事實，讓我們一起回顧下歷史：

2017年 牛初（2016年12月-2017年Q1）

BTC從2016年12月的700美金飆升至2017年2月的1300美元左右，已經基本實現翻倍。至此，BTC正式從上一輪的熊市廢墟中走出來，標志著新一輪牛市慢慢開啟。而此時間段的ETH仍在15美金左右徘徊。

2017年 牛中(2017年3月-9月）

因ICO熱潮，資金瘋狂涌入ETH，ETH從20美元漲至300美元，7個月內實現了超15倍的漲幅；此時的BTC從1300美元漲至4000美元，7個月內實現了約3倍左右漲幅，該階段BTC漲幅明顯低于ETH。以上數據也驗證了牛中行情里“ETH漲幅大于BTC”的特點。

但是，此時市場還沒有進入最后階段，BTC和ETH均沒有達到歷史高點，山寨季還沒正式到來。

2017年 牛尾（2017年10月-2018年1月）

經過94政策的短暫調整后，ICO在10月徹底進入瘋狂模式，一張白皮書就能融上億美金，山寨幣滿天飛，ICO牛市進入最后瘋狂階段。

2017年12月16日左右，BTC價格達到19600的歷史高點；1個月后，ETH在2018年1月20日左右達1400美金，然后市場出現斷崖式下跌，ICO遇冷，全面崩盤，本輪牛市結束。

我們再看下2021年這輪牛市。

2020年初，因新冠疫情沖擊全球經濟。2020年3月15號美國緊急啟動量化寬松政策（QE)。因此，2020年3月-2021年3月曾出現了一段短暫的政策牛。但是，即使是政策牛，也遵循牛初-牛中-牛尾的規律，我們來簡單回顧一下：

政策牛初（2020年3月-2020年6月）

3月15日量化寬松政策消息一出，BTC價格立刻從2018年-2019年的兩年漫漫熊市中走出來。BTC從3月的5000美金漲到8月的10000美金，3個月實現了2倍的漲幅；此時的ETH主要在200美金左右緩慢向上。

政策牛中（2020年7月-2021年2月）

隨著量化寬松政策加強，全球開始大放水，銀行進入0利率甚至負利率時代，全球資金開始四處尋找收益。此時，加密市場的以太坊生態開始DeFi Summer狂潮，各種DeFi Farming模式開始出現。

該階段，ETH持續暴漲，從2020年7月的200美金一路暴漲到2021年2月的1900美金，漲幅近10倍；而該階段的BTC從10000美金漲到39000美金，不足4倍，BTC漲幅低于ETH，符合牛中行情的特點。

政策牛尾（2021年3月-5月）

該階段，除了APY高的驚人的DeFi協議，各類毫無基本面完全靠情緒驅動的meme資產開始漫天飛，資金進入了最后瘋狂模式。

很快，2021年4月15日左右，BTC達到62800美金開始回落；1個月后，2021年5月14號左右，ETH達到3900美金，行情開始急轉直下，各類DeFi Farming開始坍塌，Meme暴跌，市場再次崩盤。

該輪由量化寬松政策驅動的加密牛市告一段落，行情一直跌到2021年6月末。

緊接著，2021年7月-2021年12月，加密市場進入常規的2021年牛市周期。

由于之前政策牛的影響，2021年7月BTC和ETH的價格也都均高于上輪牛市（2017年）的高點（BTC 3萬美金>1.9萬美金，ETH 1900美金>1400美金），因此，2021加密牛市的牛初行情已經在前面幾個月預演過了，因此，加密市場直接從7月進入牛中行情。

2021年加密牛中（2021年7月-9月初）

ETH從1900美金漲到3900美金，漲幅超2倍，而此時BTC價格從3萬美金漲至5萬美金，漲幅1.6倍。BTC漲幅低于ETH，完全符合加密牛市中期的特點。

2021年加密牛尾（2021年9月-2021年11月）

該階段，加密市場出現大量DeFi的衍生模式，如Gamefi、SocialFI，這些都是對DeFi模式的粗爆模仿，也是DeFi熱潮的一種余熱。同時，新一輪Meme狂潮再次出現，Shib從8月底誕生到11月，短短三個月萬倍漲幅，各類動物Meme滿天飛，市場再次進入最后的瘋狂階段。

2021年11月10日，BTC沖到6.9萬美金，達到歷史高點，同日，ETH也達到歷史高點4878美金，然后市場急轉直下，GameFi、SocialFi敘事破滅，各類Meme暴跌，市場再次進入慢慢熊市。

那么，2025年的這輪牛市會是怎樣的劇本呢？會和前兩輪牛市有什么不同嗎？

當前處于加密牛市的什么階段

本輪牛市確實會和前兩次牛市不同。因為，機構入場了。

機構的入場會給加密市場注入新的不同力量。但是，不管怎樣，牛市三段的基本規律不會變，因為人性不會變。

我們一起來看下：

2024年1月-5月，因為BTC現貨批準，加密市場曾迎來一段短暫的機構牛。

2024年1月10日，BTC現貨ETF通過，BTC從1月初的3.9萬美金一路漲到5月的6.9萬美金觸及了上輪牛市的高點。期間，ETH也伴隨上漲，觸及4000美金高點，但未破前高。接近著，市場進入為期三個月的（5月-8月）調整階段。

（有沒有發現，這輪機構牛和2020年3月的那段量化寬松驅動的政策牛很像？）

2024年9月-2024年12月，隨著ETH現貨ETH在7月正式開始交易，越來越多的機構資金進入加密市場，尤其11月6日，加密友好的特朗普正式競選成為美國總統，更加速了華爾街力量的注入。

機構開始掌控加密市場。

9月-12月期間，BTC再次從5.3萬美金一路漲到10.9萬美金，實現翻倍，并突破10萬大關；ETH也從2100美金突破4000美金，但是，依然未破前高。期間出現了前兩次牛市從未出現的情況，就是傳統山寨幣不動，Meme亂飛的行情。

核心原因是加密市場未出現類似2017年ICO（本質是智能合約發幣）和2020年DeFi模式的范式創新，因此，傳統山寨幣并未起飛，但是，期間誕生了一種另類的meme范式，也就是pump.fun范式。

因此，2024年9月-2024年12月出現了短暫的BTC漲，Meme滿天飛，傳統山寨無人問津的的杠鈴式牛市。這個階段，本質還是ETF帶來的機構牛。

這段牛市走完，很多人認為這輪牛市結束了，因為，BTC破前高，Meme滿天飛，很像前兩輪的牛尾行情。

果不其然，2025年1月開始，伴隨著特朗普政府開始大搞關稅戰，同時中東戰爭再次爆發，市場一路下跌，BTC從10.9萬高點一路跌倒7.5萬美金，跌幅高達30%，ETH從4000美金跌破1400美金，Meme更是一瀉千里，市場一片哀嚎。

很多人直呼，牛市結束了，確實很像牛市結束了。

但是，在2025年4月9日開始，BTC從7.5萬美金開始一路高歌，到2025年7月14日，BTC突破12萬美金，達到12.3萬美金。而此時的ETH從1400美金突破3000美金。

新一輪的牛市再次啟動了，雖然同樣是機構主導的牛市。

（此時我們會發現，2024年1月-5月以及2024年9月-12月的這兩段行情，確實很像2020年量化寬松政策驅動的政策牛，都是由加密之外的傳統力量（ETF、機構、政策）干涉驅動的，其實真正的加密常規牛市還沒開啟）。

2025年4月9日-7月14日這一段，很像是本輪加密牛市的牛初行情，BTC領漲，ETH跟漲（依然沒有突破前高），其他山寨幾乎沒有動靜。

如果，我們把4月9日-7月14日這一段當作本輪牛市的牛初。那么，7月14日--8月30日，就處在牛中行情。

牛中行情的特點是：ETH領漲，ETH漲幅超過BTC，甚至出現ETH漲，BTC跌的情況。

7月14日--8月30日的行情確實如此。

7月14日ETH突破3000美金以后，就一路高歌，而BTC略顯疲軟。

8月9日，ETH突破4000美金，BTC 11.8萬美金

8月24日，ETH到達歷史高點4956美金，BTC 11.6萬美金

8月31日，ETH 4450美金 ?BTC 108500美金

我們確實看到了，ETH漲幅超BTC，且出現了ETH漲BTC跌的情況，同樣，山寨依然沒有爆發。這確實是典型的牛中行情特點。

因此，一劍認為，目前，正處于牛中行情。

這個牛中行情會持續多久

2017年牛中行情持續6個月；

2020年政策牛中行情持續5個月；

2021年牛中行情持續3個月

保守起見，假設這輪牛中行情持續2-3個月，那么，從7月中旬開始的牛中行情，大致會進行到9月中旬-10月中旬。期間，ETH繼續領漲，BTC漲幅持續低于ETH。

牛中行情持續到9月下旬-10月下旬，從10月-12月，山寨爆發，各路Meme滿天飛，牛市進入徹底瘋狂的牛尾階段。

當然，在這輪牛尾行情里，我們可能會看到另外一種山寨季——山寨幣ETF以及由機構和上市公司主導的山寨幣股微策略。當然，在此期間，BTC和ETH將再破新高。

最后，市場在最瘋狂的時候，突然戛然而止，然后進入下一個輪回。

總結

牛市分為：牛初、牛中、牛尾三個階段，這些階段的轉換是由資金風險偏好從低-中-高而推動的，本質是人性的恐懼和貪婪推動的。

牛初：BTC領漲，ETH微漲，山寨不動。

牛中：ETH領漲，BTC跟漲，甚至出現ETH漲BTC跌的情況，山寨微動。

牛尾：山寨季爆發，Meme亂飛，BTC和ETH再破新高，然后市場崩盤。

2017年和2021年的兩輪牛市基本驗證了這些規律，2025年的牛市也將遵循這些規律。

雖然，機構入場給加密牛市帶來了新的力量，但是，牛熊轉換的本質不會變，因為人性不會變。