作者：Michael Nadeau，The DeFi Report 創始人；翻譯：喜來順財經xiaozou

1、動量指標與鏈上關鍵數據

（1）移動平均線

主要結論：

? 比特幣在4月7日形成"死亡交叉"后，現已反彈突破所有關鍵均線——這一走勢符合我們此前預期。

? 比特幣后續表現將揭示市場走向：是延續眾人期待的長周期行情，還是維持長期下跌趨勢。

? 我們預計當前水平將出現回調。若回調出現，關鍵觀察比特幣能否在76,000美元上方形成更高低點。

? 若跌破76,000美元，則關注70,000美元上方支撐。守穩該位置則牛市可續，失守則確認周期左移，下跌趨勢延續。

? 若比特幣觸及95,000美元并企穩，預計將沖擊歷史新高。

為此，我們來看KPI數據，看看我們是否能找到預測BTC下一步走勢的線索。

（2）ETF資金流

主要結論：

? 2-3月ETF凈流出38億美元，4月前三周再流出6億美元。

? 但本周二出現單日15.4億美元凈流入的重大趨勢逆轉（創歷史記錄）。

? 需觀察這一趨勢能否持續。我們認為若缺少美國市場及ETF的參與，比特幣難以重返歷史高點。

（3）現貨交易量

4月份日均交易量為87億美元，接近2023年初牛市啟動時水平。本周二反彈日交易量130億美元，仍不足高波動日典型交易量的一半。

此外，與去年11月/ 12月相比，4月份平均活躍地址數下降了22%。

注：投資者應認識比特幣及加密市場的反身性特征——價格往往先行變動，鏈上活動隨后跟進。

（4）短期持有者

比特幣當前價格（92,500美元）正觸及短期持有者成本線，該位置與關鍵均線形成重要支撐區。

長期持有者構筑支撐基礎，但周期后期上漲主要依賴短期持有者推動。

因此，隨著長期持有者的持股重新盈利，我們正在密切關注此類人群的鏈上行為。

主要結論：

? 2月初以來短期持有者持倉量下降11.4%。

? 本周二至周三交易所轉入量激增至44億美元。

? 這顯示短期持有者出現"paper hands"傾向。

? 這正是我們在 2022 年 3 月所看到的情況，當時比特幣價格短暫回升至短期持有者的成本基礎水平（此前從 69000 美元的高點下跌）。在那種情況下，這是一個信號，表明熊市將持續到當年年底。

（5）長期持有者

長期持有者正以買家身份回歸，當前控制69%供應量（較2/1/25低點66%回升）。

歷史參照：

? 2017年牛市峰值：長期持有占比51.6%

? 2018年熊市底部：67.3%。

? 2021年牛市雙頂：第一峰值58.9%，第二峰值69%。

? 2022年熊市底部：69.5%。

? 2024年12月峰值：67.3%。

研判：當前高集中度為市場奠定堅實基礎，但ETF可能扭曲數據真實性。

（6）長短期持有者供應比

短期持有者正向長期持有者轉移籌碼，該比率在去年12月價格見頂時觸及底部。

類似形態出現在2017/12、2021/4、2024/3和2024/12的周期頂部。

上周期出現"雙頂"結構：2021年3月第一峰值由短期持有者驅動，11月第二峰值由長期持有者主導。

潛在情景：若歷史重演，本輪或難以延續漲勢，但可能在11-13萬美元區間再現峰值。

（7）穩定幣與USDT主導地位

比特幣價格通常與USDT流通量（及市場占比）的增長呈現高度正相關。

值得關注的是，USDT供應量自去年12月中旬以來始終停滯在1400億美元左右。與此同時，USDC供應量卻持續攀升（自12月中旬以來增長47%）。這一現象與上個周期如出一轍——當時USDC供應量在整個熊市期間持續增長，直至2022年第三季度末才出現回落。

（8）資金費率

本周二資金費率急劇轉負，因空頭押注比特幣將在94,000美元關口遇阻回落。當前空頭持倉成本已創下2023年8月以來的最高水平。

這清晰揭示了交易者與投機者的倉位布局。若其判斷失誤，市場可能爆發軋空行情，推動比特幣突破10萬美元大關。

本周二/周三的空頭清算金額分別僅為2300萬和1300萬美元——這一溫和數值表明，多空雙方的博弈尚未進入決戰階段。

（9）MVRV-Z分數分析

比特幣當前MVRV-Z分數為2.2。該分析采用Z分數對跨周期、跨市場狀態的數據進行標準化處理。Z分數2.2意味著比特幣當前交易價格較其歷史均值高出2.2個標準差。自2017年1月1日以來，比特幣有70%的時間低于該水平，30%的時間高于該水平。

我們重點分析了MVRV-Z分數在上漲行情中突破2分位數的時段，并特別篩選出18個月內第三次及以上出現此類突破的情況（正如當前所見）。以下是這些特殊時段的收益率表現：

在所有案例中，12個月回報率均呈現負值。

為保持研究完整性，我們同時統計了2017年1月1日以來MVRV在上漲行情中突破2分的全部案例：

主要結論：

? 1個月平均回報率：10.34%（正收益概率53%）。

? 3個月平均回報率：34.25%（正收益概率55%）。

? 6個月平均回報率：59.83%（正收益概率53%）。

? 12個月平均回報率：191%（若剔除2017年1月7日異常值則為84%），但正收益概率僅33%。

總體而言，當MVRV-Z分數突破2分時買入可能獲得可觀回報，但歷史數據顯示這類機會通常出現在周期初期（如2017年初、2020年末）。

（10）動量與鏈上指標總結

? 過去三個月鏈上活動呈現持續下降趨勢，這一現象不僅出現在比特幣網絡，在以太坊和Solana鏈上同樣顯著。

? 從數據可見，本周行情主要由亞太/中國地區推動（盡管周二ETF市場出現大規模資金流入，但未體現在下方圖表中）。雖然這是個積極信號，但我們堅持認為：若缺少美國市場的強勢參與，比特幣將難以重啟牛市格局。

? 穩定幣增長已現疲態——USDT供應量在過去四個月始終停滯在1400億美元水平。歷史數據顯示，USDT穩定幣供應增速放緩往往與比特幣震蕩/盤整周期同步（如2024年4-10月及2021年9-12月，后者最終演變為熊市）。

? 長短期持有者比率是我們關注的核心指標。正如前文所述，長期持有者通常為拋物線行情奠定基礎，而短期持有者的大舉進場才是推動價格創新高的關鍵力量。雖然市場條件可能快速轉變，但我們認為當前尚未出現這種跡象。更長時間的震蕩整理將為新資金入場創造更健康的條件。

? MVRV-Z分數分析顯示短期回報表現分化，但2-3年展望更為樂觀。我們更傾向于在比特幣接近1分水平（而非當前水平）時布局。

? 需要說明的是，本分析基于歷史數據回溯。投資者應認知加密市場的反身性特征——價格變動往往先于敘事和鏈上活動，市場可能快速轉向。

最后提醒：本鏈上數據分析未包含ETF及中心化交易所持有的比特幣（約占總供應量的18.7%）。

2、短期市場格局

比特幣與納斯達克脫鉤？

隨著全球資本撤離美國市場，"比特幣與納斯達克脫鉤"的討論甚囂塵上。我們對此持謹慎態度，但這并非因為我們不認為比特幣會"脫鉤"。事實上，比特幣與納斯達克指數歷來相關性較低（自2017年1月1日以來的平均相關系數為0.22，中位數為0.23）。

盡管如此，今年比特幣與納斯達克的相關性已升至0.47，且當納斯達克承壓時（自2017年以來，在納斯達克單日跌幅≥2%的日子里），相關系數往往會升至0.4。

我們認為這種相關性短期內不會改變。這就引出一個問題：納斯達克是否還有進一步下跌的空間？我們認為確實如此。

原因何在？盡管投資者持續撤離風險資產（見下文），但當前市場仍以19倍遠期市盈率交易。

以下是歷史上四次主要市場調整的底部市盈率對比：

? 2022年熊市：15倍（相當于當前標普500指數4248點）

? 新冠疫情：13倍（相當于3682點）

? 重大金融危機：17.1倍（相當于4815點）

? 互聯網泡沫：20倍（相當于5665點）

重要背景：

? 分析師在新冠疫情期間將盈利預測下調2.2%（調整速度極快），2022年熊市期間下調4.2%，全球金融危機期間下調64%，互聯網泡沫破裂期間下調38%。

[互聯網泡沫和全球金融危機期間盈利預測的大幅下調導致市場底部市盈率被動升高]

? 而截至目前，今年盈利預測僅微幅下調0.3%。

與此同時：

? 企業裁員規模已超過重大金融危機水平（主要是政府裁員），但尚未反映在勞動力市場數據中。

? 費城聯儲制造業指數、新屋開工、費城聯儲新訂單、集裝箱船預訂量以及洛杉磯港口貿易量等調查數據均表現疲軟。

? 亞特蘭大聯儲預計第一季度將出現負增長。

? 美聯儲按兵不動（5月降息概率僅5%）。

? 關稅談判相當復雜，所需時間將超出市場預期，且可能進一步升級。

總之，我們認為特朗普政府正盡力"階梯式"壓低股市（以降低美元匯率和利率）。盡管如此，經濟可能已經傷痕累累。因此，我們認為當硬數據開始公布時，市場可能會迎來下一輪下跌。

另一方面，若出現以下情況，市場仍有可能面臨不確定性：

? 關稅協議進展快于預期。

? 債券市場保持穩定，未出現嚴重的流動性問題。

? 特朗普政府成功將市場注意力轉向減稅和放松管制（他們目前正在推進這些工作）。

3、長期格局分析

比特幣乃至整個加密貨幣市場的長期格局前景極為樂觀。

原因何在？

美國財政赤字

美國的預算赤字正在擴大而非收縮！

我們承認在這個問題上曾多次改變立場。但隨著馬斯克宣布將于五月離開白宮，現在可以明確DOGE主要是政治作秀，針對的也只是小魚小蝦。

簡言之，這列赤字列車已勢不可擋。財政部很可能繼續在提供流動性方面發揮重要作用。不僅美國如此（正如我們過去幾年所見），歐洲也在增加國防和基礎設施的財政支出。

我們預計美聯儲將在第三/第四季度再次擴大資產負債表。隨著這一進程展開，我們預期將看到貨幣壓制/收益率曲線控制，以及全球通脹上升。這將是一個投資者更青睞非主權硬資產（如黃金和比特幣）而非股票的環境。

4、風險管理與最終結論

我們的老讀者都知道，我們喜歡等待"最佳擊球點"，并安心持有現金直至機會出現。

在2022年低點買入比特幣和其他資產（如SOL）就是這樣的"最佳擊球點"。去年9月在美國大選前加倉（包括配置meme幣）也是這樣的機會。

我們也認為去年12月/今年1月增持現金是明智之舉。

那現在是做多加密貨幣的"最佳擊球點"嗎？

對我們而言，答案是否定的。我們看到了即將到來的風險。但我們喜歡化繁為簡。我們認為核心邏輯可歸結為：

如果你相信全球貿易和貨幣體系正在經歷結構性重置（正如我們所認為的），那么你可以忽略特朗普的言論，轉而關注貝森特等人傳遞的真實信號。

我們的觀點是：這一過程將耗時良久，現在連第一局的下半場都還沒開始。美聯儲按兵不動，我們目前也樂于觀望。因此，我們選擇長期持有比特幣的同時保持充足現金儲備。

可能會錯過短期上漲？我們坦然接受。投資必須符合個人的風險偏好?，F金也是一種頭寸。鑒于加密貨幣市場機會眾多，我們選擇保持耐心。