作者：Ashley

由 Michael Saylor 領導的 Strategy 公司（原 MicroStrategy），作為美國持有比特幣最多的單一企業，正因比特幣價格下跌和巨額債務的雙重壓力陷入困境。根據 4 月 7 日提交 SEC 的 8-K 文件，Strategy 聲明，若無法應對當前財務困難，可能被迫出售其比特幣持倉。

陷入財務困境的 Strategy

Strategy 當前的融資購幣模式依賴于市場對比特幣長期看漲的預期。若比特幣價格陷入長期震蕩或下跌，公司將面臨雙重壓力：既要支付現有債務利息，又要應對股票增發帶來的股權稀釋風險。

根據 8-K 文件披露，Strategy 目前持有 528,185 枚比特幣，總價值超 400 億美元，平均購入成本為 67,458 美元 / 枚。自 2020 年轉型為「比特幣企業」以來，公司通過融資手段不斷加倉，成為美股市場的加密貨幣投資標桿。然而，隨著比特幣價格從 2024 年底的 10 萬美元高點回落至 76,400 美元附近，疊加 82.2 億美元的債務負擔，Strategy 的財務狀況正面臨嚴峻考驗。

Strategy 的比特幣策略曾是其股價飆升的引擎，但如今卻成為懸在頭頂的達摩克利斯之劍。SEC 文件明確指出，比特幣占公司資產負債表的「絕大部分」，其價格波動直接決定公司的融資能力和債務償還前景。一旦某些關鍵因素失控，拋售比特幣可能成為不得不面對的現實。

最大的風險來自比特幣價格的持續下跌。如果價格跌破成本價 67,458 美元，甚至滑向近期低點 7.45 萬美元，公司的資產價值將大幅縮水。文件警告，若比特幣跌至賬面價值以下，Strategy 可能難以通過發行股票或債券籌到資金。自 2024 年 11 月特朗普勝選以來，公司以每枚 93,228 美元的均價購入 275,965 枚比特幣，耗資 257.3 億美元，如今已浮虧 46 億美元。更糟的是，2025 年第一季度，比特幣未實現虧損高達 59.1 億美元，這讓風險雪上加霜。

同時，現金流危機也讓公司如履薄冰。Strategy 的核心業務——數據分析軟件，已連續多個季度無法帶來正向現金流。然而，公司每年還得支付 3,510 萬美元的債務利息和 1.46 億美元的股息，總計 1.813 億美元。如果外部融資跟不上，賣出比特幣幾乎是唯一的出路。文件提到，82.2 億美元的債務（截至 2025 年 3 月末）讓償還壓力如山，若市場環境惡化，公司甚至可能被迫以低于成本價的「虧本價」拋售。

最后，市場和安全因素可能成為意外觸發點。若比特幣保管機構（如銀行或第三方托管方）破產，或遭遇網絡攻擊導致資產損失，Strategy 可能被迫賣出剩余持倉以彌補損失。文件特別提到，其保險僅覆蓋少量比特幣，凸顯了這一風險的現實性。

當然，Strategy 并非坐以待斃。公司計劃通過增發股票或發行新債來緩解壓力，2025 年第一季度就曾豪擲 77 億美元，以每枚 9.5 萬美元的均價增持比特幣。然而，進入 4 月后，隨著市場走低，這種激進的買買買策略明顯放緩。如果融資渠道受阻，賣幣就成了最后的救命稻草。

潛在拋壓對市場影響幾何？

Strategy 的比特幣持倉規模占比特幣總供應量的約 2.5%，一旦拋售，市場恐怕難以平靜。拋售的規模取決于公司的具體需求，影響也隨之層層遞進。

如果只是為了應付短期開支，比如支付年度利息和股息共 1.813 億美元，大約需要賣出 2,318 枚比特幣。這僅占其 528,185 枚總持倉的不到 0.5%，對市場的影響相對有限，可能只會引發小幅波動，投資者或許不會過于驚慌。然而如果 Strategy 需要償還部分債務，比如 10 億美元，則拋售規模將擴大至約 12,800 枚比特幣，占持倉的 2.4%。在比特幣市場日均交易量僅 100-300 億美元、流動性偏低的環境下，這樣的拋售可能推動價格下跌 5% 至 10%，足以讓市場感受到明顯的壓力。

更嚴重的情況是，如果 Strategy 必須一次性償還全部 82.2 億美元的債務，拋售規模將激增至約 10.5 萬枚比特幣，相當于其持倉的 20%。如此大規模的拋售在當前市場中幾乎難以消化，很可能引發價格閃崩，尤其是考慮到比特幣市場對大額交易的敏感性——近期從 8.3 萬美元跌至 7.45 萬美元的閃崩已充分證明了這一點。

最極端的情形是公司破產或被迫清算，可能意味著拋售全部 528,185 枚比特幣，總值超過 400 億美元。這將是對市場的毀滅性打擊，可能導致比特幣價格腰斬，甚至更糟。不過這種全面拋售的可能性較低，除非公司遭遇系統性危機，比如債務違約疊加監管強制清算。無論哪種情景，Strategy 的舉動都可能成為比特幣市場的重要轉折點，值得密切關注。

市場影響的另一面是連鎖反應。若 Strategy 拋售，其他機構或散戶可能跟風，導致比特幣價格進入惡性循環。特朗普上臺后的關稅政策已加劇風險資產拋售情緒，而 Strategy 的舉動可能成為壓垮市場的「最后一根稻草」。

更讓人議論紛紛的是，這件事還牽扯到 Michael Saylor 本人的公信力。Michael Saylor 作為比特幣的堅定支持者，曾多次在 CNBC 等媒體宣稱「永不賣幣」，甚至表示將在離世后將比特幣遺贈給支持該資產的組織。然而，SEC 文件的措辭：「可能以低于成本價賣出比特幣」似乎打破了這一承諾。

真的會拋售比特幣嗎？

Strategy 的比特幣策略始于 2020 年，當時 Saylor 將其定位為對抗通脹的「數字黃金」。通過發行可轉債、優先股和 ATM 增發，公司累計投入 356 億美元購入比特幣，持倉浮盈一度高達數十億美元。然而，近期比特幣價格回落疊加債務壓力，公司連續三個季度未能盈利。

其實本次 SEC 文件中的拋售風險并非首次提及。Strategy 今年共提交 25 份 8-K 文件，主題標注「經營成果和財務狀況」的 8-K 文件一般每月初提交。每月月初的「經營成果和財務狀況」報告是常規操作。早在 1 月 6 日的 8-K 文件中，就曾提到「可能賣出比特幣」的風險提示；不過，2 月和 3 月的文件均未提及，此次為時隔三個月再度在 8-K 表格引用其風險警示。但此次 8-K 文件的直白措辭「可能以不利價格拋售」，一定程度上反映了當前壓力的加劇，可能與近期比特幣跌幅較大和 59.1 億美元未實現虧損直接相關。

回顧上一輪熊市，Strategy 也曾面臨嚴峻的考驗，凈資產為負，卻未被迫拋售比特幣。這主要得益于兩個關鍵因素：一是債務到期日較遠（最早 2028 年），二是創始人 Michael Saylor 掌握 48% 投票權，使清盤提議難以通過。所以，即便比特幣跌破成本價，引發拋售「死亡螺旋」的可能性也較低。相比上一輪熊市，如今的 Strategy 還擁有多種應對工具：發債、增發股票，或以 400 億美元的比特幣持倉作為抵押融資。

此外，從宏觀趨勢看，比特幣正獲得越來越多主權基金和機構的認可，長期前景向好。雖然短期價格波動可能帶來財務壓力，但 Strategy 債務期限較長，且市場環境改善，實際拋售風險有限。

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短期內，市場將密切關注其一季報和后續融資計劃。至于會不會拋售，市場將屏息以待。這家企業的下一步不僅關乎自身存亡，也可能影響比特幣的未來格局。