Jessy，喜來順財經

近期，以太坊上演了一場史上罕見的解質押潮，超過90萬枚以太坊排隊進入退出隊列，等待解鎖，解鎖等待最長達到了16天。而以太坊的價格也在沖擊了4789美金的高點后，連日下跌近一周，最低跌至4000美金出頭。

是排隊解鎖的以太坊太多了造成了市場的擔憂，從而引發了以太坊的下跌嗎？為何會有如此龐大的資金急于出走？這背后究竟隱藏著怎樣的市場邏輯？

90萬枚ETH排隊解質押的連鎖反應

要理解這次解質押潮，首先需要理解以太坊的POS機制。自以太坊轉“POS”機制以來，驗證者可以通過質押至少32枚以太坊參與網絡出塊和交易驗證，作為回報，質押者能夠獲得大約 2%–4% 的年化收益。

與傳統金融市場不同，以太坊的質押機制并非隨時可進可出。為維持網絡穩定，以太坊協議設置了退出限制：在同一時間內，每個epoch（大約 6.4 分鐘）只允許有限數量的驗證者退出。這一機制確保了不會因為短時間內的大規模贖回而導致網絡安全性驟降。但也意味著，當退出需求集中爆發時，就會出現如今這樣長達十余天的“排隊現象”。

而這次解鎖潮最直接的導火索，其實源于去中心化金融借貸協議，尤其是Aave平臺上 ETH 借貸利率的異常飆升。

Galaxy Research的文章指出，7月14日開始，Aave協議上的ETH借貸利率開始周期性飆升。雖然借貸利率通常在2%到3%之間，但在7月16日、18日和21日，利率飆升至18%。

此次波動是由Aave平臺上ETH供應量的急劇減少引起的，而這起事件的起因是一個關聯到HTX交易所的錢包從平臺上大量提現。自6月18日起，該錢包已提取超過16.7萬個ETH。ETH存款量的突然減少給在Aave平臺上運行ETH循環策略的用戶帶來了壓力，也導致了部分贖回請求的激增。

在Aave的算法利率模型下，當借款需求遠超其可供借貸的供應量時，利率就會自動飆升。

這種劇烈的利率變化，直接摧毀了許多投資者廣泛使用的“ETH循環杠桿”策略。當借貸成本（18%）遠超以太坊質押收益率（約 2.9%）時，該策略不再是利潤放大器，而是變成了虧損機器。面對急劇上升的資金成本，大量采用此類策略的交易員和機構被迫進行“去杠桿化”，唯一的選擇就是解鎖質押的 ETH，以償還高息貸款。這種被迫且大規模的平倉行為，構成了本次退出隊列的主體。

解質押≠拋售，這不是危機而是以太坊成熟的標志

不過確實有大戶是在獲利了結。在此之前，ETH 價格經歷了強勁上漲，一度快要創下新高，許多早期質押者鎖定的資產獲得了巨額收益。在價格高點附近選擇退出，將質押的 ETH 解鎖并在二級市場出售，是鎖定利潤、實現投資回報的經典操作。因此，退出隊列中相當一部分 ETH 來自于這些長期投資者。

杠桿策略的集中平倉在市場上引發了連鎖反應，為第三股力量——套利者創造了進場機會。

當大量用戶急于出售流動性質押代幣（如Lido的stETH）以償還貸款時，其價格與標的資產 ETH 之間出現了短暫的“脫鉤”，這為嗅覺敏銳的套利者提供了機會。他們以折扣價買入大量流動性質押代幣，然后通過官方渠道以 1:1 的比例將這些代幣贖回為 ETH，從而獲得無風險利潤。這種套利行為無疑進一步增加了退出隊列的長度和規模。

但值得強調的是，盡管當前以太坊價格因潛在的拋售壓力而有所下跌，但這輪解鎖潮并非危機信號。恰恰相反，這恰恰證明了以太坊 PoS 機制和生態系統的強大韌性。市場參與者的行為是基于明確的經濟信號，而非恐慌情緒。以太坊的退出機制按照設計平穩運行，有序地處理了前所未有的請求量。

這也就說明，這不是一場危機，反而是以太坊作為一個去中心化金融經濟體走向成熟的有力證明。Galaxy Research的文章也指出，盡管有大規模的提款，但新的質押需求依然強勁，幾乎抵消了提款的影響。這表明市場對以太坊的長期前景依然充滿信心。